元祖股份:业绩表现靓丽,旺季高增可期

收入符合预期,净利略高预期:公司2Q18营收同比+12.7%,符合我们13%的预期;归母净利润同比+127.14%,略高于我们110%的预期。

    端午产品推动收入增速改善,全年有望持续向好:公司2Q18营收同比+12.7%,较1Q18 +2.45%的增速有明显提升,原因或在于消费升级加速及反腐影响逐渐消退,高端消费复苏带动礼品需求增长,约占公司全年收入10%的端午产品或呈现高增长态势。往后看,下半年即将迎来月饼销售旺季,月饼作为公司收入贡献最大的产品,且需求与高端消费同样具有较强相关性,有望延续较快增长态势。

    增收&控费双管齐下,利润弹性开始显现:公司1H18成本率与去年基本持平,费用与收入增长比例同比持平。拆分至2Q18,我们认为公司毛利率或较2Q17基本持平,费用率或较2Q17有明显下降,从而推动公司净利率同比提升5.78个pct至11.46%,扣非净利率同比提升4.72个pct至9.87%。我们认为公司费用率同比下降主要因收入增长摊薄及费用管控得力,公司主要通过开设直营门店售卖产品,租金、人工、水电等费用较为刚性,且涨幅或较往年有所放缓。往后看,3Q即将进入销售旺季,增收&控费推动的利润弹性有望继续显现,全年净利或实现较快增长。

    乘行业景气东风,成长性重新显现:得益于高端消费持续回暖带动礼品需求复苏,公司单店收入加速提升和租金、人工等刚性费用控制背景下,销售费用率存较大压缩潜力,净利率或重新进入上行区间,且老店盈利能力增强及新店培育期缩短,公司或进入新一轮扩张周期,成长性有望重新显现。我们维持公司18-20年EPS分别1.02、1.20、1.40元的预测,对应PE分别为20.3X、17.3X、14.9X,维持“推荐”评级。

    风险提示:1、食品安全风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生食品安全事故,或对公司的生产、经营造成重大不利影响;2、单类产品依赖较大的风险:公司对月饼的依赖度较大,若市场环境发生重大变化,将对公司的业绩产生重大影响;3、门店租金及人工成本大幅上涨风险:公司人工和租金占营业收入的比率较高,费用大幅上涨或导致业绩不及预期。