太阳纸业重大事项点评:老挝再生浆、箱板纸布局渐次展开,开启海外低成本废纸系扩张

一、进口废纸2020年归零预期下,太阳老挝布局凸显成本优势:该项目主要以进口美国废纸和欧洲废纸为原料,建设40万吨再生纤维浆板生产线(以浆板形式运回国内作为生产箱板纸原材料)和80万吨高档包装纸生产线(在老挝以美废和欧废为原材料生产)

    (1)40万吨再生浆,将美废和欧废在老挝制造成允许进口的再生浆板:太阳纸业邹城一期拥有80万吨牛皮箱板纸产能,2018年Q3邹城二期80万吨牛皮箱板纸投产,共160万吨产能。原材料方面2017年我们预计公司消耗废纸以国废为主,总量约80万吨。太阳纸业积极投入技术研发和海外低成本布局,我们预计随着太阳老挝40万吨再生浆投产以及太阳持续在废木料利用上的逐渐落地,邹城基地未来大部分原材料能够得以解决,我们预计对国废的消耗量将下降到50-60万吨。

    (2)80万吨高档包装纸线,以美废和欧废为原材料生产:以历史经验看项目建设周期2年,依托老挝当地丰富的林地资源、区位优势及税收优惠等优势,且老挝生产基地废纸进口不受限坐拥廉价废纸。目前国内进口美废11号价格为215美元/吨,国废黄板纸价格约为3016元/吨,国废、外废价差约为1575元/吨。我们预计老挝进口美废到港价格约低于国内30-40美元/吨,老挝生产箱板纸实际吨原材料叫国废节约预计在1800元/吨。

    二、老挝项目提供战略支点,持续在低成本区域进行扩张:公司老挝项目2010年成立公司,2018年二季度50万吨木浆达产,我们预计随着本次项目中热电厂、废纸回收纸棚、供水厂改建、废水预处理、道路、堆场等配套工程建设完成,太阳老挝工业园越发成熟,未来随着生产效率持续提升,生产能力有望持续释放。以造纸项目建设周期经验,我们预计40万吨再生浆项目以及80万吨高档包装纸将在获得相关审批后,于2年内逐渐分批建设,未来在老挝的多年深耕将成为太阳持续成长和低成本布局战略支撑点。

    我们预计太阳纸业18-20年净利润分别为27.8、33.9、36.5亿元,对应当前股价PE分别为8.5、7.0、6.5倍(考虑可转债转股摊薄),维持目标价12.5-13.5元,维持“强推”评级。

    风险提示:宏观经济下行导致需求不振,造纸行业格局重大改变,项目进展不达预期。