亚宝药业:双重拐点,估值低廉

事件:近日公司发布中报预增补充公告,净利润1.45-1.50亿元,同比增速35%-40%,扣非后归母净利润1.34-1.40亿元,同比增速28%-34%,非经常损益金额约1039万元,其中财政补贴841万元,投资收益192万元。

    点评:

    销售改革成效突出,半年报业绩靓丽。公司上半年净利润增速35%-40%,中值约38%,延续一季度高增长态势,主要原因有三:1)营销改革后,渠道扁平化,销售模式从“渠道驱动型”转变为“终端”,加强终端掌控,维持较低渠道库存;2)终端药店覆盖率持续提升,目前公司覆盖终端药店20多万家,覆盖率约50%,并有望持续提升;3)加强对重点产品、高毛利产品推广力度,具有品牌力的丁桂儿脐贴、消肿止痛贴、薏芽健脾凝胶等品种均实现较高增长,此外心脑、内分泌、维生素矿物质等板块均实现稳健增长。

    品牌OTC行业拐点已现,处于“量价齐升”+“集中度提升”阶段。1)量的增长来源于消费者对同一适应症的OTC产品需求增加,另一方面来自品牌OTC对非品牌OTC产品替代;2)价格增长一方面来自CPI,一方面来自品牌力的体现。

    行业逻辑1:随着连锁药店集中度逐步提升,连锁药店相对单体药店行业地位显著提升,行业已形成一个新的趋势:品牌OTC和品牌药店(连锁药店)合作越来越紧密,品牌OTC提价的利润一部分会留存在连锁药店,即品牌OTC给连锁药店的利润空间增加,挤占非品牌OTC产品市场份额。

    行业逻辑2:消费升级:消费者越来越偏好品牌产品!

    行业逻辑3:16/17年流通行业政策巨变(94号文、营改增、两票制等),净化了OTC渠道库存,相关企业轻松上阵,同时促使OTC营销模式改革(从渠道拉动到终端消费驱动),OTC企业周期属性弱化,成长属性增强。另一方面,小型OTC企业也逐步退出,供给侧改革大幕拉起,品牌OTC集中度逐步提升。

    公司拐点已至,未来3年有望维持高增长态势。从公司层面看:1)销售模式从“渠道驱动型”转变为“终端驱动型”,业绩成长周期性减弱,持续成长性增强;2)公司研发投入在品牌OTC企业中居前列,17/18年费用化研发投入超1.7亿元(苏州研发基地8000万左右,北京研发基地1亿左右),主要用于创新药、仿制药研发以及一致性评价等项目,受益18年一致性评价项目完成(3000-4000万研发费用)以及19年起苏州研发投入大幅缩减(预计从8000万缩减到6000万以内),我们预计19年研发费用减少5000-6000万;3)新品种&一致性评价品种陆续获批,有望贡献业绩弹性,公司已开展10个一致性评价项目,其中苯磺酸氨氯地平、马来酸依那普利已经申报,预计18年获批,恩替卡韦片、甲钴胺片、莫沙必利片预计18年完成BE试验申报,仿制药苯甲酸阿格列汀片及原料药已申报生产批件,预计19年有望获批上市。

    盈利预测与投资建议:公司未来三年有望维持高增长,预计18-20年净利润2.80/3.72/4.62亿元,对应EPS 0.36/0.47/0.59元,对应PE分别为20/15/12倍。“行业&公司”双重拐点,市值低点,19年公司合理市值91亿元(19PE25X),65%空间,首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示:产品放量不及预期;研发进展不及预期等。