招商蛇口:业务联动生态互补,资源优势大展宏图

规模扩张增速显著;三大业务板块联动,打造蛇口4.0模式。2017年公司房地产销售金额为1127.79亿元,同比增长52.54%,2018年销售目标1500亿元,同比增长33%。公司社区、园区、邮轮三大业务板块协同发展,聚焦区域,深耕城市,打造“蛇口4.0”模式,港口先行,产业园区跟进,配套城市新区开发,从而实现成片区域整体联动发展。社区业务盈利能力显著增强,2017年毛利率38.43%,同比增长19%;产业园区业务通过政企合作已实现重庆、天津等多地复制;邮轮板块致力打造创新型4.0版本母港建设模式,先发优势明显,未来上升空间大。

    土储丰富、货值充足,多元化拿地助力公司发展。2017年底公司土储2300+万方(全口径超3000万方),59%位于长三角、珠三角、京津冀三大都市圈。2018年总可售货值2650亿元,新增货值2090亿元。公司在粤港澳大湾区土地储备丰厚,有望得益于大湾区红利。公司2017年拿地金额占销售额的78%,快速扩张决心强烈。收购招商漳州获取近800万方土储,除此之外潜在土地储备包括昆钢、武钢、中外运长航等。

    激励机制丰富,盈利能力较强,融资优势凸显。公司全面实施股权激励、员工持股计划和项目跟投机制充分调动员工积极性,目前项目跟投已覆盖17个城市,落地金额突破1.16亿元,盈利水平有望得到保障。2017年公司ROE、净利率分别为17.9%、19.9%,均处在行业前列。公司融资渠道多元化,2017年平均融资成本4.8%,远低于行业中大部分公司。

    投资建议:根据我们的测算,公司每股RNAV为37.72元,较目前股价折价40%。我们预测公司2018-2020年归母净利润164、209、275亿元,对应EPS为2.08、2.65、3.48。给予“推荐”评级。

    风险提示:公司销售结算低于预期;政策调控不断收紧;融资成本大幅上升。