富瀚微掘金小龙头系列之五:深耕视频图像处理芯片,立足安防多维度拓张

视频监控ISP芯片的主导者,在安防产业升级进程中做大做强。安防监控产业正在经历从模拟到网络再到智能化的升级,公司的顺应产业发展趋势推出相应芯片,乘上了国内安防市场爆发的东风:1)ISP芯片(对应模拟摄像机):估计安防监控ISP芯片市场空间在3.5亿人民币左右,公司在该市场已占有60%以上份额,具备绝对的领先优势;2)IPC芯片(对应网络摄像机):快速增长的细分领域,市场空间约40-50亿人民币,公司IPC芯片业务连年高速增长,收入已上亿,但市占率仍然较低。新款H.265芯片推出后,具备可观的提升空间;3)AI芯片(对应智能摄像机):视频监控的进化方向,市场空间为百亿级人民币。这块市场尚处蓝海阶段,公司正在大力度进行相应产品的研发,有望在安防智能化时代占据先机。

    左手携优质大客户资源,右手抓自主研发能力,公司具备强大的竞争实力。我们认为公司有两方面核心竞争力:1)公司与安防监控龙头海康威视有紧密的绑定,营收中有50%以上来自海康。公司未来有望继续受益于龙头客户的订单及技术支持,确保公司产品在市场竞争中保持先发优势。2)公司作为芯片设计企业,人才是核心资源。公司IPO后,研发人员数量从2016年底的90人猛增至2017年底的140人,研发人员数量占比达80%。公司已实施大范围的股权激励计划,自主研发能力将不断上台阶,构筑技术护城河。

    立足安防做同心圆式业务扩张,进入车载芯片等高景气领域。在安防监控之外,视频图像处理芯片的需求不断出现,其中汽车领域的增长最为明显。预计到2020年,我国车载摄像头需求量将达到3600万颗,对应ISP芯片市场规模约为7亿人民币。在ADAS系统渗透率不断提升的背景下,车载摄像头需求量将持续高速增长。公司基于安防ISP芯片的深厚技术积累,积极拓展车用市场,有望领先于国内其他企业获得车规认证。此外,公司在智能硬件、无人零售、智慧医疗等新兴领域均有新产品规划布局,长期发展前景可期。

    首次覆盖,给予“增持”评级。预计公司18-20年实现营收6.35/9.10/12.09亿元;实现归母净利润1.30/2.00/2.75亿元,对应EPS为2.86/4.40/6.07元,PE分别为46/30/22倍。可比公司19年平均PE为37倍。考虑到公司作为视频图像处理芯片细分龙头,立足于安防市场,向汽车电子、智能硬件等领域进行同心圆式拓张,发展潜力可期。首次覆盖,给予“增持”评级。

    风险提示:公司新款芯片研发和推广进度不达预期;车规认证进度不达预期;IPC芯片激烈竞争导致毛利率继续下滑;大客户流失;芯片设计人力成本持续大幅上升。