中国影院院线行业深度研究:影投龙头高经营杠杆,2018年有望释放

票房仍有两倍左右的增长空间。2017年全国人均观影次数1.17次,和发达国家的4次左右相比仍有差距。我们预计未来票房能达到1,500亿,还有两倍左右的增长空间。四五线城市拉动增长,2013-2017年四线城市票房复合增速30%,五线城市票房复合增速32%,远高于行业平均增速。

    影院增速放缓,供需关系改善。2017年中国影院数量同比增长11%,我们预计2018年影院增速将降至个位数,平均票价、上座率、单银幕产出等指标都将得到改善。

    非票房贡献增大。非票房收入增速远高于票房,且利润率高。2014-2017年上市公司票房平均增速为21%,而非票房收入为43%。电影放映的毛利润率为10-15%,卖品80%左右,映前广告一般在70%以上。未来非票房业务的利润占比将继续提升。

    影院龙头受益于集中度提升。影投公司中,万达电影、大地影院、横店影视三强格局已形成。我们认为中国影院行业过于分散,随着行业银幕扩张速度放缓,未来几年行业集中度有望得到迅速提升,龙头将受益。

    影院经营杠杆高,业绩高弹性。影院的经营杠杆系数在2-2.5,即收入增加1%,利润增加2%。影院利润对观影人次的弹性更大,因为观影人次增多还带来卖品和衍生品销售的增加,我们测算观影人次增加1%,利润增加3%。

    我们预测2018年票房整体增速17%,其中存量银幕的增速将达到11-13%,增速接近2017年的两倍,经营杠杆将得到释放。

    推荐横店影视和万达电影。横店影视和万达电影旗下资产联结型影院数量占比高,经营杠杆较高。从规模和扩张速度看,万达电影领先;从经营效率看,万达电影和横店影视领先;从地理分布看,横店影视大部分在三四线城市等增速较高的地方。长期来看我们推荐关注受益于三四线城市高增速的横店影视和行业龙头万达电影。

    风险提示:产业政策风险,对上游电影制作依赖的风险,票房季节性波动的经营业绩风险,影院选址的风险,快速扩张的风险,新传播媒体竞争的风险