汉得信息-“智”造tmt系列深度之六:高壁垒高LTV的云化价值重估

类别:公司研究 机构:申万宏源集团股份有限公司 研究员:刘洋,刘畅 日期:2018-06-26

高壁垒、长LTV、新业务经常性爆发均存在预期差。1)汉得信息为IT咨询服务领军公司。其对上下游高议价权,发展进入第四阶段(为客户提高利润);2)因此客户粘性增加、LTV(生命周期价值)大大拉长,支撑较高DCF估值;3)新业务估值重估/利润爆发成为常态。

    对上下游均体现高议价权。上游先与SAP、ORACLE均合作超20年,再与微软、西门子、Kronos、Infor、BAT等巨头增加合作。分散上游增加对其议价权。下游客户粘性强,2014年客户范畴已增加流程制造、央企、投资品,2018再拓展到10余个大行业,覆盖离散制造、能源、交通、金融/保险、纺织、服装、食品、互联网、电商、服务业等。

    发展历经四阶段,业务深度推进。汉得信息历经国内最早ERP实施商、ERP服务多行业领军、企业信息化解决方案(从后台业务渗透至前中台)后,达到第四阶段即整体信息化服务。为客户提高利润,创造生态。

    第三、第四发展阶段培育多种云模式创新模块,例如汇联易、供应链金融、SaaS模式等,LTV(生命周期价值)大大拉长。典型创新模块包括商业智能、生产管理模块(MES)、仓储管理(WMS)、运输管理(TMS)等。新模块短期可以更高人均单产的方式收费,未来可能采用SaaS方式计费,即与客户购买的license数量有关。

    新形态的估值重估/利润爆发成为经常性创新产品将持续贡献投资收益,成为经常性经营常态。例如汇联易,B轮融资后持股42%,不再纳入合并报表,短期归母利润将有所增加。汇联易公开披露在2018年7月会启动C轮融资,将会贡献可观投资收益。公司作为孵化平台持续孵化类似业务,新形态的估值重估/利润爆发是常态。

    LTV大大拉长,DCF估值目标价23.79元,对标埃森哲支撑高估值。维持“买入”评级。1)预计2018-2020年营业收入为31.46亿元、42.49亿元、57.44亿元,同比增长35.3%、35.1%、35.2%;归母净利润4.23、5.39、6.91亿元,同比增长30.4%、27.3%、28.3%;对应PE为29X、23X、18X。2)由于LTV拉长、DCF假设稳态EBIT率上升为12%。DCF 23.79元。3)对标公司埃森哲当前PE高达28.8倍。汉得募集资金的合理利用、人员消化带来的销售净利润提升,也支撑ROE提升对应的高PE。维持“买入”评级。

    风险提示:解决方案提炼无法解决新增客户定制需求,即无法长期提高人均创利。

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