银轮股份:汽车零部件系列报告之十一,盈利驱动要素变化的热交换龙头

核心观点

    公司盈利驱动因素变化。公司是国内热交换器龙头企业,17年热交换器收入比重76%。预计未来公司盈利驱动因素变化:新能源车热管理系统产品将成为盈利增长弹性所在,尾气后处理盈利贡献比重提升,给乘用车配套收入比重将逐步提升。新能源车热管理系统收入比重提升有望提升估值水平。

    新能源车热管理系统:未来盈利增长弹性所在。新能源车热管理系统单车价值量3000元左右,高于传统车。公司新能源车热管理系统成长路径:一是,通过研发出更多新能源车热管理系统部件,增加配套量;二是,未来有望切入到新的车企和电池企业配套体系。预计18年收入比重1.55%左右,2020年收入比重提升至9%左右。国内新能源车热管理系统主要竞争对手为三花智控、奥特佳等。公司热交换系统主要竞争对手是国际企业在国内的公司,其它国内热交换器企业市场规模较小。

    热交换系统:主要盈利来源,中冷器是增长点。2009年-2017年热交换器收入复合增速在18.4%左右,是主要盈利来源。中冷器:预计未来增量主要来自乘用车涡轮增压发动机配套,预计18年中冷器收入在7.9亿元左右。随着未来进入其它乘用车配套体系,中冷器收入贡献将提高。油冷器是热交换器主要收入来源之一,预计18年商用车增速放缓,油冷器维持稳定增长。

    尾气后处理产品:有望成为新的盈利增长点。随着排放标准升级,EGR由商用车向乘用车配套渗透。在乘用车EGR客户主要有广汽、吉利、通用五菱、长安等,预计18年EGR冷却器收入同比增长73%左右。预计SCR封装产品收入有望快速增长,DPF项目有望成为新的盈利增长点。预计18年尾气后处理产品收入比重提升至12.3%左右。

    财务预测与投资建议:预测2018-2020年EPS0.51、0.62、0.75元,可比公司为汽车热交换器及零部件相关公司,可比公司18年PE平均估值24倍,目标价12.24元,首次给予买入评级。

    风险提示:尾气后处理、新能源车热管理系统配套量低于预期、热交换器配套量低于预期。