益丰药房:收购石家庄新兴,进军华北市场

进军华北市场,外延布局再下一城:公司原持有石家庄新兴4.96%股权,加上此次收购,合计将持有新兴91.27%。石家庄新兴的门店分布于河北和北京两地,一共462家,其中石家庄市218家,沧州市70家,衡水市51家,邯郸市48家,廊坊市22家,唐山市16家,张家口市16家,邢台市12家,北京9家。此次收购后公司门店数量增加到2790家,地域分布为中南地区占比46%,华东地区占比为37%,华北地区占比为17%。覆盖省份的增加将为公司扩张打开更广阔的空间。

    业绩承诺增长迅速,未来发展值得期待:新兴药房2017年收入为9.05亿元,净利润为4517万元。业绩承诺为2018-2020年净利润分别为6500万元(+43.9%)、8450万元(+30.0%)、9950万元(+17.8%),三年收入复合增速为15.44%。利润的高速增长预计主要来自毛利率的提升和门店数量的增加。新兴药房2017年毛利率为32.89%,而公司当年毛利率为40.04%,新兴药房毛利率明显低于上市公司,主要由于新兴规模较小,上游议价能力较弱所致,被收购后有望借助上市公司平台集中采购,提高毛利率。此外,河北省药店数量约2万家,新兴在省内的门店数量占比不到3%,尚有较大扩张空间。

    维持“推荐”评级:若收购落地,则覆盖区域扩展到华北,为公司外延再添一块根据地,增大公司发展空间。公司经营质量优异,新增门店整合期短,目前正处于公司高速扩张阶段,未来几年的业绩有望持续高速增长。由于收购尚未最终落地,维持原预测,预计2018-2020年EPS为1.14元、1.46元、1.86元,对应PE为52倍、41倍、32倍,维持“推荐”评级。

    风险提示

    1)外延收购标的整合不达预期 新收购门店需要经历人员整合、商品调整等阶段,随着并购项目不断增多,并购标的经营不达预期的风险增大。

    2)政策风险随着新医改的深入,行业监管更加严格,如果公司不能及时根据政策变化进行相应调整,则可能带来经营风险。

    3)快速扩张影响短期业绩的风险公司快速扩张需要投入大笔资金,而新增门店短期内盈利能力比不上老门店,因此可能出现相关费用增加快于收入增长,公司利润短期受挫的情况。