华侨城A:业绩稳定增长、资源获取能力与周转效率双提升
公司2017年业绩符合预期,且2018年Q1业绩开门红,再次重申看好公司的核心逻辑:1)增量资源积极拓展;2)存量资源加速变现;3)低估值优势尽显,当前市值642亿,较NAV折价40%,对应2018PE也仅6.1X:无论绝对估值还是相对估值角度均具备显著安全边际,预计公司2018-2020年EPS分别为1.32、1.58和1.92元,对应PE分别为6.1X、5.1X和4.2X,公司跨越式发展首年取得良好业绩,看好公司未来资源获取能力与周转效率双提升,维持“强烈推荐-A”的投资评级,目标价13.2元(对应2018PE=10X)。
投资要点:
1)业绩符合预期,投资收益高增显著增厚利润。2017年公司实现营业收入423亿元(同比+19%),归母净利润86亿元(同比+25%),每股收益1.05元;拟派现金0.30元/股(含税),分红率28%(2016年12%),股息率3.9%。期内公司通过处置文旅科技、北京侨禧等项目资源累计取得投资收益48亿元(同比+670%),是拉动业绩增长的重要原因。剔除投资收益后,公司核心业务盈利略有下滑(同比-7%),主要由于:1)受结算结构阶段性影响,房地产业务毛利率下降8.2个PCT至55%(仍处于行业较高水平);2)新获取项目增多,期内财务费用16亿元(同比+72%),这也体现出公司加速规模扩张的意愿。
2018Q1公司实现营业收入 63.4 亿元(同比+3%),归母净利润 11.2 亿元(同比+48%);2018年业绩迎来开门红,其中剔除投资收益外核心业绩增速近50%,预计全年业绩仍将维持稳健增长。
2)销售高速增长,积极拓展增量资源,现有储备质优量足。2017年公司全年签约销售金额410亿元(同比+50%),签约销售面积146万方(同比+37%),销售保持较快增速;期内新增土地面积269万平方米、规划建筑面积580万平方米(新增建面/签约销售面积为397%,战略扩张意图明显),拿地金额287亿元,楼面均价约4950元/平,根据2017年全年28100元/平销售均价测算,公司地价/房价仅17.6%,新增项目利润空间充足;新增项目80%以上分布于北京、深圳、南京、杭州、宁波、成都、南昌、武汉等一线及核心二线城市,一方面体现了公司较强的资源获取能力,另一方面良好的土储结构分布,使得公司未来销售有望
率先受益于一二线城市基本面复苏;同时,公司通过合作、并购、以及参与城市更新等方式,极拓宽项目获取渠道。截至2017年末,公司未竣工项目建面约1700万方,静态估算货值超过5000亿元,资源极其充足。
3)存量资源多渠道加速变现,投资收益具有可持续性。2017年公司取得投资收益48亿元,主要是通过处置北京侨禧项目(确认投资收益15.0亿元)、重庆置地项目(确认投资收益13.5亿元)、文旅科技(确认投资收益8.4亿元)等项目,公司多渠道变现模式一方面有助于优化上市公司资产结构,另一方面有助于上市公司加速去库存(通过引入合作伙伴等方式),2017年公司在南京、宁波等多地项目已经通过与其他地产商合作模式的进行联合开发,2018年更多合作案例有望持续推进落地。
4)创新“旅游+互联网+金融”模式,持续推进旅游业务发展。根据年报数据,公司主题公园全年游客接待量超过3500万人次,位列全球景区四强,亚洲第一。报告期内文旅业务实现营业收入185亿元(同比+15.8%),剔除旅游地产业务收入后,主题乐园运营收入约77亿元(同比+57%)。此外,公司欢乐谷项目全国布局稳步推进,2017年10月“欢乐谷集团”正式成立,同年重庆欢乐谷和成都欢乐谷三期顺利开业,南京欢乐谷开工建设,西安欢乐谷正式启动,公司优质旅游资产规模持续扩大。
5)财务状况良好,为未来资源加速获取提供保障。截至2017年年末公司净负债率53%,同比下降2个PCT,低于行业平均水平,在规模扩张背景下,良好的财务状况使得公司未来具备进一步提升杠杆的空间。截至2018年Q1公司净负债率69%,较2017年末提高16个PCT,扩张意图明显;2018年所发行的两期累计95亿元公司债利率较此前有2-2.5个PCT上浮,但整体依然维持在5.8%以下的市场低位。我们认为央企背景优势有助于公司未来发展进一步提速。
投资建议:公司2017年业绩符合预期,且2018年Q1业绩开门红,再次重申看好公司的核心逻辑:1)增量资源积极拓展;2)存量资源加速变现;3)低估值优势尽显,当前市值642亿,较NAV折价40%,对应2018PE也仅6.1X:无论绝对估值还是相对估值角度均具备显著安全边际,预计公司2018-2020年EPS分别为1.32、1.58和1.92元,PE分别为6.1X、5.1X和4.2X,公司跨越式发展首年取得良好业绩,看好公司未来资源获取能力与周转效率双提升,维持“强烈推荐-A”的投资评级,目标价13.2元(对应2018PE=10X)。
风险提示:财务费用增加超预期,周转速度低于预期。