康美药业:饮片受益于全管道优势,大健康产业链前景良好

业绩回顾。

    2017年及一季度,公司分别实现营业收入26,476百万元/9,135百万元,同比增长22.3%/27.7%,超过我们预期;归属于上市公司股东的净利润4,101百万元/1,423百万元,同比增长22.8%/33.3%。2017年,整体毛利率上升0.4个百分点,其中中药饮片的毛利率同比上升1.37个百分点,自制药品业务毛利率上升3.32个百分点,医疗器械毛利率上升5.8个百分点。按市场划分,公司继续保持在华南地区的龙头地位(该区销售额占公司总体销售额57%左右),保持20%以上的增速,同时加速推进华北、西南市场的开拓(2017年两市场增速达55%/21%)。

    中药饮片受益于全管道优势。

    2017年公司中药饮片营业收入6,158.45百万元,同比增长30.93%。在药品零加成背景下,国家对中药饮片保留15%药品加成,推动中药饮片行业继续增长。公司在广东、北京、吉林、四川、安徽等地建有11个饮片生产基地,中药饮片系列产品种类齐全,目前可生产1,000多个种类,超过20,000个品规,是国内饮片的龙头企业。公司的饮片业务受益于公司拥有的全面的销售管道优势。目前,公司已搭建现代化医药物流系统,在下游形成了集医疗机构、药房托管、智慧药房、OTC零售、连锁药店、直销、医药电商、移动医疗于一体的全方位多层次行销网路。全管道优势使得公司新增产能能够在较短时间内得到消化,从而迅速扩大中药饮片业务规模,提高市场占有率。

    药品贸易及医疗器械增速喜人。

    2017年度公司药品贸易营业收入9,598.79百万元,同比增长31.44%,医疗器械营业收入1,990百万元,同比增长117.88%。公司对医院和连锁药店开展药品贸易和医疗器械流通业务,通过医药物流和直接代理方式将药品和器械配送至终端。公司具有对中医药全产业链上下游的掌控优势,形成了具有康美特色的业务模式,有效提升药品贸易和医疗器械流通业务的毛利率水准。公司重点布局骨科高值耗材医疗器械的配送业务,通过自建和收购并行的模式,构建医疗器械服务平台。目前,公司的医疗器械业务已覆盖全国约90%的区域,代理了包括捷迈邦美(Zimmer-Biomet)、施乐辉(Smith&Nephew)、创生、康辉等高耗医疗器械。未来,公司将加强对医疗器械产业链的整合,争取具有核心竞争力和科技含量高的高端国产医疗器械的代理权。

    我们的估值模型显示目标价为30.5元人民币。假设31倍目标市盈率(一致预测26.69倍+15%溢价),2018、2019年销售收入同比增长20%,我们估计2018-19年的净利润分别为48.9亿元、60.4亿元,每股收益0.98元/1.21元,2018年目标价30.5元。下行风险包括:1)管理效率低;2)业务增长不及预期;3)行业政策风险。