2018年6月银行业投资策略:不惧烦忧,继续推荐“哑铃组合”

市场表现回顾

    5月份中信银行指数下跌2.8%,跑输沪深300指数4.0个百分点,月末银行板块平均PB(MRQ)收于0.93x,板块平均估值落至2014年10月份以来的最低水平(正文图7);

    近期银行调研总结

    我们近期与部分全国性银行进行了交流,对市场较为关注的问题反馈如下:(1)净息差仍处于上升通道。银行普遍表示,负债成本是影响净息差的最主要因素。年初以来流动性较为紧张,存款竞争激烈,存款成本确有上升,但贷款需求较为旺盛,资产端收益率上升较快,净息差整体来看还是走阔的,虽然幅度可能比较小;(2)资产质量仍在改善。银行表内外信用债持有量较少,且大部分都是AAA级的信用债,对低等级信用债投资谨慎,违约事件对银行资产质量影响不大。从日常经营来看,目前资产质量仍在改善当中;(3)新型理财产品销售多处于试点阶段,非标问题没有市场预期的那样难以解决。目前符合资管新规的新型理财产品多处于试点发行阶段,以净值型产品居多。

    大部分银行表示销售情况一般,认为投资者教育仍需时日。不过对于理财投资的非标,没有市场此前认为的那样难以解决。银行一般希望通过自然到期、提前还款、非标转标、发行新产品对接等方式,通过自身业务调整来消化存量非标。跟市场预期不一样的地方在于,银行表示通过回表方式消化的部分比较少,也不是优先考虑的方式。

    近期路演交流感受

    资本市场目前非常关注社融对经济的影响。我们的观点:(1)今年经济整体上以稳为主,不会大幅回落,市场对此已有充分预期;(2)目前政策正在微调,更加注意精准调控,误伤经济的可能性在下降;(3)随着经济结构转型推进,GDP与社融之间的相关性在下降。截止目前,未发现融资收缩严重影响经济,但债务违约事件时有发生。后续我们会继续通过草根调研等方式,密切关注宏观经济走势。

    资本市场同样高度关注资管新规对市场的影响,主要关注点是,银行等金融机构按照新规要求调整资管业务时,必然涉及部分不合规的老产品的资产调整,其中又以债券、非标为主。处置非标可能导致部分借款人现金流断裂,进而引发资产质量问题。但从银行反馈来看,影响可能并没有市场所担忧的那样大。

    主要盈利驱动因素跟踪

    资产规模同比增速平稳回落。商业银行4月份总资产同比增长6.4%,环比回落0.5个百分点。其中大行同比增长5.8%,股份行同比增长3.2%,城商行同比增长8.2%,大行增速回落显著。与去年股份行资产增速快速下降不同,今年以来各类型银行资产增速走势趋同,都在低位运行;主要利率高位震荡,净息差料将继续回升。(1)5月十年期国债收益率月均值3.66%,环比下降1bps;Shibor3M月均值4.12%,环比下降3bps。(2)5月28日央行开展的28天逆回购中标利率上行5bps。

    工业企业偿债能力高位稳定,资产质量有望持续改善。4月份全国规模以上工业企业利润总额同比增长15.0%。工业企业利息保障倍数(12个月移动平均)环比下降5个百分点,但仍处于近五年高位。

    投资建议

    我们认为行业ROE底部已经可见,ROE高位见底将使得银行板块内在价值凸显,未来估值仍有修复空间。从修复路径来讲,我们预计板块估值将跟随净利润增速回升而“水涨船高”。

    另一方面,今年经济景气程度高于2014-2015年,但银行板块平均估值水平已经跌回至2014年的水平,我们认为进一步下降的空间不大,建议投资者积极布局。

    个股方面,我们认为严监管利好传统存贷款业务基础优异的银行,主要是客户和业务基础优异的大型银行和区域性中小银行,因此个股推荐大小两头的“哑铃组合”:大型银行首推工商银行、农业银行,区域性小银行首推宁波银行、南京银行。

    风险提示

    宏观济增长不及预期;监管措施力度过大导致次生风险;路演反馈与草根调研均是对交流信息的主观判断和感受,相关表述缺乏客观的统计证据,也可能存在样本偏差,提请注意。