裕同科技:科技裕同,短期盈利波动不改长期价值

事件:

    公司公布年报和一季报,2017年实现营收69.48亿元,同比增长25.36%,归母净利9.32亿元,同比增长6.53%;2017年度拟10派6元。1Q18实现营收16.15亿元,同比增长16.18%,归母净利1.39亿元,同比减少14.14%。公司预计2018上半年归母净利变动区间为-30%~-15%。

    评论:

    1、大客户销售偏弱拖累收入增长,新客户开拓成效初显

    Q4单季收入增速24.28%,环比升5.7pct,一季度由于大客户销售未见明显改善,以及季节性因素影响,公司收入端增长持续偏弱,Q1存货升至8.2亿元,总资产占比8.7%。另一方面,小米等客户以及非3C包装业务仍实现了较快增长。我们预计随着下半年大客户多款新品上市,以及今年3C新客户、烟酒、保健品、化妆品、纸托、智能穿戴等领域持续快速发展,全年销售仍有望实现稳健增长。

    2、成本高位、汇兑损失拖累盈利,费用管控优化

    17年和1Q18营业利润分别变动+2.54%、-27.19%,扣非净利分别减少2.83%、49.99%,主要原因有二:一是受美元兑人民币汇率波动影响,公司产生较大汇兑损失,Q1财务费用率同比升4.6pct至6%;二是高毛利客户增长放缓、原材料价格上涨,Q1毛利率同比、环比分别降6pct、6.3pct至25.19%。若剔除汇兑损失、投资收益影响,我们估计17年核心利润增速约10%以上。同时,随着公司持续经营管理,17年人均产出提升4%,销售费用率稳定,管理费用率降1pct,Q1由于季节性以及产能爬坡影响,销售、管理费用率分别略升0.3pct、0.1pct。

    3、科技裕同,长期价值布局时,维持“强烈推荐-A”评级

    维持原有观点:1)公司在消费电子包装领域一骑绝尘,产品质量、供货能力、全球性产能布局领先业内,3C新客户迅速起量,大客户优势显著,下半年大客户新品上市有望带来稳定贡献;2)开拓烟酒、大健康、化妆品等领域,裕同黑科技探索智能包装,培养新的增长极;3)信息化建设优化经营效率;4)龙头企业具备资源整合优势,打开成长空间;5)员工持股实现利益绑定,再添发展动力。预计2018~2020年EPS分别为2.8元、3.4元、4.01元,净利分别增长20%、21%、18%,目前股价对应18年PE为18x,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:纸张等原材料价格波动风险;客户集中风险。