华东医药:工业强劲增长,商业拖累增速

工业板块增长强劲,全年高速增长可期

    公司4月24日发布2018年一季报,当季实现收入78.36亿元(+9.61%yoy),归母净利润6.59亿元(+21.17%yoy),业绩总体略低于预期。工业板块增长超预期(我们预计收入+25%yoy),商业板块拖累增速(我们预计收入+5%yoy)。我们预计公司18年归母净利润增长有望回升至约26%的水平,研发持续投入,管线不断升级有望带来估值提升。公司目前估值对应18年PE29x,给予18年PE34-36x(18年流通行业平均PE18倍,工业平均PE43倍),维持买入评级。

    1Q18工业板块增长大幅超预期

    1Q18工业板块增长强劲(我们预计收入+25%,利润>30%),核心产品收入增长如下:1)百令胶囊基层和社区放量,1Q18实现+15%增长,18E保持10%-15%增长。2)糖尿病产品线1Q阿卡波糖(+32%yoy),18E保持30%高速增长;二甲双胍和吡格列酮销售翻番,合计全年有望达到1.5亿元销售额。3)免疫线产品1Q增长约为30%(吗替麦考酚酯+30%、他克莫司接近+50%、环孢素+20%),全年增速有望超过30%(医保适应症放开后产品放量);4)泮托拉唑1Q18增长约为25%(胶囊剂持续放量);5)吲哚布芬、达托霉素招标放量(吲哚布芬1Q+100%,全年有望过亿)。

    1Q18商业板块拖累增速,全年增长可期

    1Q18商业板块增速较慢(我们预计收入+5%,报表层面1Q无利润贡献,利润预计于2Q体现)。1-2月公司商业板块收入增速超过10%(我们预计调拨拖累5亿业绩)。浙江省于4月份开始执行新的调价,降价品规数达5000多个,由此导致3月份医院整体的进货速度放缓。降价导致价格倒挂,短期内商业公司不得不垫付款项,对利润造成影响。考虑到后续返利到账,两票制影响消退,商业板块收入全年有望恢复至双位数增长。

    研发投入再加码,在研产品稳步推进

    公司预期18年研发投入超过6亿元(>30%yoy),在研产品推进顺利:1)TTP273完成技术转移,预计下半年申报临床;2)利拉鲁肽1/3期临床同步进行,有望于19年年底报产;3)迈华替尼预计19下半年结束2期临床,不排除使用2期数据直接报产;4)HD-118预计今年进入临床;5)德谷胰岛素预计下半年申报临床。公司通过自主研发+海外并购晚期产品(1-2个/年)的方式升级产品管线,估值重塑指日可待。

    目标价78.54-83.16元,维持“买入”评级

    公司拥有一支具有强大战斗力的学术营销团队,18年底有望增长至5000人,强大的平台实力将为新产品的嫁接和放量提供保障。我们预计18-20年归母净利润复合增速约为25%,对应18/19/20年EPS2.31/2.91/3.61元(vs前次预测2.26/2.80/3.46元),给予18年PE34-36x(18年流通行业平均PE18倍,工业平均PE43倍),上调目标价至78.54-83.16元(vs前次67.80-72.32元),维持买入评级。

    风险提示:核心品种降价的风险;产品研发进度不达预期。