工商银行:行业龙头的“跨越”,迈向“强行”的路径

中国工商银行在全球拥有总共607万公司客户和5.46亿个人客户,总资产规模达26.09万亿元,在全球商业银行体系中居首位。总股本3564.07亿股,其中A股股本占四分之三,A-H股结构相对均衡,公司第一、第二大股东分别为中央汇金与财政部。

    公司零售业务取得较快地发展,对公司总营收和税前利润明显提高,同时公司零售业务成本收入比大幅下降。在公司不断加大金融科技投入与应用,零售客户保持快速增长的基础上,我们认为零售业务对公司的利润贡献还会继续加大。

    零售贷款业务:占比稳步提升,结构逐步优化。近几年工商银行零售贷款增长十分迅速,但占比在五大行中处于中游水平,仍有较大提升空间。在结构上,公司零售贷款发展较为均衡,以具有传统大行优势的住房按揭贷款为主,其次是信用卡贷款,消费贷款也形成了“金融科技特色”。

    零售存款业务:占比有所下降,但活期比例提升。与零售贷款快速发展不同,工商银行零售存款增长相对缓慢。在零售存款总量增长困难的情况下,提高低成本零售存款占比就成为不二的选择,这也是工行近几年一直在努力实现的。

    银行卡业务:信用卡优势凸显。工行银行卡业务稳步发展,累计发卡量逐年上升,尤其是信用卡发卡量和透支额保持同业领先。受行业竞争环境的变化影响,近两年公司银行卡业务有所调整,借记卡消费额有所下降,信用卡消费额增速放缓,但银行卡业务收入已经触底回升。

    私人银行业务:户均管理资产规模回升。私人银行客户数、管理资产规模保持高速增长,户均规模稳步回升。

    作为国内资管第一大金融集团,工商银行具有基金、保险、租赁以及投行等综合化经营优势,能够为客户打造全价值链的大资管业务体系,理财和资产托管业务多年位居同业第一。2017年10月,为加快推进资管业务全球化发展,工银资管(全球)在香港揭牌成立,作为工行全球资产管理统一运营平台。

    目前,工商银行是国内最大的银行类投资银行,从2014年开始,公司投行类业务收入绝对规模和相对收入占比均在持续下降。我们看好工行投行业务“内外齐飞”的机构布局、完善的业务产品线、品牌和市场影响力,随着公司国际化布局不断深入,在“一带一路”倡议和“走出去”战略实施机遇期,投行业务有望成为公司新的利润增长点。

    作为资产规模第一大行,工商银行可以说是中国银行业的一张“名片”。随着中国加快金融业对外开放的步伐,国内商业银行面对的竞争对象不再仅仅来自国内同业,还有来自国外银行的竞争。工行起步于服务“城市商业融资”需求,与国内其他大行相比,对公业务客户基础更加夯实,业务经验更加丰富,同时在股改之后公司市场化转型效果更为明显。与国内中小银行相比,工行兼具稳健性和灵活性的体制机制,使得“大象也可起舞”。与境外一流大行相比,工行充分享受国内经济增长红利与政策红利。

    我们看好工商银行的长期战略规划和转型发展方向,认为公司虽然大,但成长性同样很足。其一,公司的“大零售”、“大资管”、“大投行”三大战略正在加快推进,多元增长引擎正在形成。零售业务已经取得了明显成效,对公司的利润贡献正在逐渐加大;资管业务多项指标稳居行业前列,在监管统一资管行业标准后,公司的资管品牌优势、渠道优势、托管牌照优势将进一步突出;投行业务已经形成了内外齐飞的布局,并且拥有完善的产品体系,在国内外的市场竞争力和影响力在加大。其二,“综合化”、“国际化”两大布局基本已经完成,乘着“政策东风”,未来将更有作为;其三,拥有完善的金融科技品牌发展战略,e-ICBC3.0的战略升级将更有效支撑公司业务开展和转型工作。

    重点推荐工行的主要原因:其一:无论是境外内比较,还是境内同业比较,公司ROE均处于高位,但是估值相对较低;其二,成本优势明显,净息差弹性较大。2017年公司净息差企稳回升6个BP,在大行中最高,并超过预期;其三,资产质量改善明显,拨备压力减轻。2017年公司拨备覆盖率重回150%以上,资产质量各项指标均有明显好转。2017年公司拨备前利润同比增长9.14%,拨备压力减轻有助于业绩释放;其四,零售业务持续发力,利润贡献提升。2017年零售业务税前利润贡献提升1.8个百分点至37.9%,未来三年公司拟将新增贷款的50%投向零售。

    基于以上分析和判断,我们给予工行“增持”评级。

    我们预测工商银行2018、2019年净利润增速为5%、10%,EPS为0.85、0.93元,对应PE为6.73、6.12,对应PB为0.84、0.74,6个月目标价7.5元。