中信银行:调结构扩息差,资产质量向好

Q1业绩靓丽,维持“增持”评级

    公司于4月26日发布2018年一季报,归母净利润同比增长6.82%,业绩超过我们的预期。公司资产质量企稳,结构调整后业绩加快释放。我们将目标价从上调至7.30-8.11元。维持“增持”评级。

    非息收入较快增长,净息差大增

    2018Q1营收同比增长4.91%(2017年同比增长1.86%)。其中净利息收入同比下降3.57%,降幅较去年收窄2.54pct。非息收入中手续费及佣金净收入下滑3.07%,但得益于投资收益的带动,非息收入实现21.72%的较快增速,非息收入占比达到38.9%,较2017年增加2.51pct。一季度银行业存款竞争加剧,负债成本存在上升压力。但是公司深化资产负债结构调整,推动Q1净息差逆市上行至1.87%,较2017年大增8bp。Q1成本收入比略有改善,为27.85%,较2017年减少2.07pct。

    资产质量出色,不良贷款生成速度放缓

    2018Q1资产质量表现相当出色。期末不良贷款561亿元,同比增速降至9.3%,跌破10%,不良贷款增长已经基本可控。不良贷款率1.70%,较上年末小幅增加2bp。拨备覆盖率188%,较上年末大增18pct,跃升至相对安全水平。测算得到2018Q1单季不良贷款年化生成率仅为0.06%,而2017年每季度生成率都在1.30%以上。不良贷款生成速度大幅放缓,公司不良贷款处置效果显著。反映到利润表上,虽然拨备前利润同比增速仅为2.16%,较2017稍微改善,但得益于Q1资产减值损失计提同比下降2.60%,归母净利润实现6.82%的同比较快增长。

    结构深化改革,拥有业绩支撑

    2018Q1公司结构调整持续推进。期末资产小“缩表”,同比下降2.21%,较上年末下降0.93%。资产内部结构转换,贷款同比增长11.21%,但是投资类资产同比下降29.89%。负债端存款增长虽然承压,同比小增1.37%,不过结束了连续三个季度的负增长,存款压力得到缓解。高成本的同业负债大幅削减,同业存放同比下降39.29%。相比于同行,公司是结构调整最为坚定的银行之一,2017年采取主动降增速提转速。2018年经营思路是走轻资本的发展道路。从Q1盈利改善的角度看,公司结构调整获得业绩支撑,我们预计今年将可以加快实现战略转型。

    战略执行坚定,结构调整迅速,享受估值溢价

    因为公司不良贷款处置速度较快,结构调整力度加大,我们调高公司2018-2020年归母净利润预测增速到5.6%/7.0%/8.5%,EPS0.92/0.98/1.07元(18-19年前次预测EPS为0.90/0.94/0.99元),2018年BPS8.11元,PE6.95倍,PB0.79倍。股份行2018年Wind一致预测PB0.74倍,我们认为率先调整结构,零售改革力度大,享受一定估值溢价,给予2018年0.9-1.0倍PB。目标价从7.28-8.09元上调至7.30-8.11元。

    风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。