兖州煤业:量价齐升,煤炭盈利能力再上新台阶

公司披露2018年1季度报告:实现营业收入323.3亿元(-18.8%),收入下滑主要因为贸易业务的收缩导致,实现归属于上市公司股东净利润22.3亿元(+25.5%),扣非后为21.7亿元(+34%),基本每股收益0.454元(+25.5%)。

    煤炭业务同比看:量价齐升,盈利能力再上新台阶。报告期内,公司实现商品煤产量2429万吨(+34.7%),商品煤销量2741万吨(+33.6%),其中自产煤销量2324万吨(+42.5%),外购煤销量417万吨(-1%)。煤炭业务实现收入150.7亿元(+43.8%),吨煤均价549.7元/吨(+7.7%),吨煤成本293.6元/吨(+4.9%),吨煤毛利256.1元/吨(+11%),吨煤毛利水平创2012年以来的新高,毛利总额同比上升22.9亿元(+48.3%)。

    煤炭业务环比看:产销量环比下滑,吨煤成本环比上升较为明显。环比来看,公司商品煤产/销量环比分别下滑135/512万吨(或5.3%/15.7%),其中自产煤/外购煤销量环比分别下滑232/280万吨(或9.1%/40.2%),一季度逢上春节和两会,产量环比下滑属于正常现象。一季度吨煤售价环比增加48元/吨(或9.6%),吨煤成本环比增加42元/吨(或16.8%),吨煤毛利环比增加5.9元/吨(或2.3%),销量下滑导致煤炭毛利总额同比下降11.2亿元(或13.8%)。

    甲醇业务量价齐升,盈利能力增强。报告期内,公司第二大业务煤化工甲醇实现产、销量45.2、44.5万吨(同比+7.4%与+12.1%),单位售价为2079元/吨(+7.2%),单位成本为1236元/吨(-2.9%),吨毛利844元/吨(+26.6%)。该项业务共计实现营业收入9.3亿元(+20.2%),毛利额3.75亿元(+42%),毛利率为41%(+6.2pct)。

    期间费用率同比有所上升。报告期内,公司销售费用14.9亿元(+109%),兖煤澳洲按销售收入比例支付的资源特许权使用费同比增加6.9亿元;管理费用11.6亿元,同比+12%;财务费用8.7亿元(+50%),一方面银行借款利息支出同比增加1.5亿元,另一方面汇兑损失同比增加0.95亿元。三项期间费用率10.8%,同比增加5个pct。

    “内生+外延”,2018年产量将进入快速释放期。2017年起,昊盛煤业(持股77.75%)的石拉乌素煤矿(1000万吨/年),鄂尔多斯能化(持股100%)的营盘壕煤矿(1200万吨/年)以及兖煤澳洲(持股65.5%)旗下莫拉本煤矿二期井工矿(600万吨)先后投产,2018年投产煤矿经磨合后有望逐渐释放产量,预计新增1000万吨以上。与此同时,收购的优质资产联合煤炭(C&A)2018年将实现全年并表,贡献商品煤新增量约1200万吨。

    港口煤价反弹,未来三个月预计趋势向上。4月下旬以来,煤炭供需有所好转,电厂库存开始下降,叠加政府开始重新限制进口煤,港口动力煤价有所反弹,5月煤价走势还需进一步结合水电出力情况,5月过后逐渐进入暑期旺季,动力煤价格有望开展季节性反弹,未来三个月预计煤价趋势向上,这为煤炭股的超跌反弹提供良好的微观基础。

    盈利预测与估值:我们预计公司2018-2020年归属于母公司的净利润分别为95.1、104.6、106.2亿元,折合EPS分别是1.94、2.13、2.16元/股(暂不考虑2018年非公开发行),当前14.43元股价对应PE分别为7.5X、6.8X、6.7X,维持公司“买入”评级。

    风险提示:宏观经济低迷;行政性去产能的不确定性。