欧普照明公司年报点评:17交付满意答卷,18成长步伐未停

事件:欧普照明发布2017年年报及2018年1季报。17全年公司实现营业收入69.57亿元,同比增长27.03%;实现归母净利润6.81亿元,同比增长34.48%,扣非后净利润同比增长39.55%。18Q1公司实现营业收入14.83亿元,同比增长23.55%;实现归母净利润7016.66万元,同比增长42.20%,扣非后净利润同比增长29.87%。公司17年拟每10股转增3股派现4元,分红比例达34%。

    双费管控,盈利上提。17年整体毛利率在原材料价格压力下仍保持基本稳定,同比略降0.31pct至40.59%。管理及销售费用率分别同比降低0.82pct及0.1pct至5.85%及23.52%。因汇率波动而产生的1132万汇兑损失致财务费用率上升0.23pct至0.22%。最终报告期内净利率同比上提0.54pct至9.8%。18Q1原材料价格提升及产品价格策略致整体毛利率有所降低,管销费用降低叠加Q1收到政府补助2180.7万,最终Q1公司整体净利率同比上提0.62pct至4.73%。

    渠道渗透率不断加强,电商、海外及商照几大事业部齐头并进看齐家居。公司17年门店升级改造、产品线丰富拓宽等举措继续巩固家居渠道优势,另则电商、海外及商照几大渠道亦维持快增。电商渠道17年向集成吊顶、卫浴等品类突破,“双11”官方直营销售额突破3亿,同比增长47.5%,继续夺得照明家装行业第一。根据双十一往年公司电商销售比例推算,我们判断公司17年整体电商规模占收入比例或可达25%。海外渠道低基数下维持快增,在南非、泰国、印度、印尼、迪拜、欧洲等多国设立子公司推行自主品牌。17全年海外营收达6.1亿,同比增长49%,毛利率亦同比提升3.54pct至31.1%。商照部分17年在传统优势地产及品牌连锁之外,在其余各子版块纷纷布局推进,市政交通、道路照明及户外景观照明方面均有所突破,品牌效应进一步强化。

    新业务纵向延伸,战略意义重大。公司17年集成家居业务从无到有,集成墙面、集成吊顶、地板、晾衣架等相关配套产品及“七天焕新家”一站式服务逐渐获得业内认可;到家服务平台“欧普到家”截至2017年底水电工系统注册人数超过3万名,消费者满意度高达98%。两项新业务虽均处于哺乳期,但战略意义上是公司“照明系统及集成家居综合解决方案服务商”这一企业定位的重要组成。

    超长期股权激励方案绑定员工利益与公司发展,自下而上夯实发展基础。公司18年2月9日发布首次股票激励与限制性股票激励计划,计划涉及的激励对象共计279人,占公司全部职工人数的4.7%,行权期的6个会计年度(2018年-2023年)分年度进行绩效考核,要求相对于2017年净利润增长率不得低于20%/44%/73%/108%/149%/199%,即达成行权条件则未来6年业绩复合增速目标为20%。我们认为6年期股权激励方案的推出彰显了公司对中长期发展的高度信心,利益绑定下长期稳增长确定性高。

    投资建议及盈利预测。我们认为凭借多品类的持续增长与全渠道的深耕布局,公司在照明领域地位难以撼动,并有望在行业整合时期实现市场份额的提升。我们判断未来几年照明行业在整合趋势下,龙头对市场争夺及份额提升的战略部署大于对利润率提升的追求,这一过程或许类似十多年前的白电行业。鉴于洗牌时期更为激烈的市场环境,我们略微下调对公司的盈利预测,预计18-20年EPS分别为1.54元,2.00元,2.59元,然而考虑到公司作为照明消费品龙头未来成长空间广阔,拉长时间来看极具投资价值,因此给予公司相比同行业一定估值溢价,另则参考公司历史估值水平及同行业PEG水平,给予18年33倍PE估值,对应目标价50.82元,维持“买入评级”。