鱼跃医疗:品牌和渠道优势突出,期待再次腾飞

我们近期调研了公司。公司因管理层调整、销售渠道建设及下游经销商供货调整等因素影响,17年和18Q1业绩表现平淡。我们预计18年业绩有望改善。从渠道来看,线上仍有望保持50%以上增速;线下有望恢复增长。公司在强化原有OTC渠道同时引进人才积极开拓院内渠道,力争院内、院外和互联网三大渠道协同发力。从产品看,鱼跃自身品种重新调整销售架构,凭借品牌和渠道优势有望维持较快增长;收购的中优17年产能受限,18年产能初步解决后有放量可能。上械在内生挖潜的基础上产品规格有望进一步扩充且现有产品存在提价可能。我们继续看好公司作为平台型企业的竞争优势,维持强烈推荐。

    18年经营目标实现净利7.2亿。17年公司业绩增速放缓主要因为:(1)加强营销队伍建设导致销售费用率提升至11.3%(同比2016年7.7%);(2)原材料波动较大,影响了公司盈利能力,剔除中优并表影响,毛利率下降1%,公司也提前储备了一批重要原材料,经营现金流受到影响;(3)汇兑损益。18Q1公司考虑到全年下游经销商回款可能存在压力,主动控货,影响了业绩。我们预计18年上述因素有望改善,公司全年经营目标实现净利7.2亿。 线上渠道保持50%增长,线下渠道改革,有望恢复增长。公司电商渠道18年预计仍将保持50%增长,公司的品牌优势突出。线下渠道在2017年进行变革,线下管理扁平化,以往有些销售人员只重视畅销产品而忽略规模不大的潜力品种,此次公司将优秀大区经理提上来各自抓特定产品销售,家用医疗分为6个事业部,确保每个产品都有专人负责。预计线下18年将恢复平稳增长。医院临床渠道仍处于扩充队伍阶段,17年扩充100余人销售人员。

    中优已经满产运营,18年将扩产。18年5月,鱼跃以5.4亿收购中优剩余38%股权完成并表,实现对中优完全控股。17年中优生产车间已经满负荷运营,18年10月丹阳新车间将完成调试,新产能可支持10亿销售额, 2017年中优净利0.9亿,18-19年承诺净利1.12亿、1.42亿。 上械继续挖潜,未来将扩充品规,产品存在提价空间。上械17年收入5.9亿,与16年持平;净利0.7亿,同比增66%。鱼跃接管后上械盈利能力提升明显,上械在国内手术器械领域优势突出,主要体现在:(1)品牌:金钟牌在中国手术器械中是绝对的第一品牌,基本上没有太多竞争对手;(2)品质:产品在医生和护士中口碑不错;(3)品种:8000多个品规,目前国内还没有其他一家企业可以是全科覆盖的综合手术器械商,某些企业可能会在个别科室有所建树,但在如此广泛的产品领域中上械很难有竞争对手。上械未来发展:(1)产品提价:上械的发展战略是实现替代进口,上械在国内没竞争对手,但很长时间没有做技改投入,今年计划投入几千万进行技改。目前上械产品价格与进口差距别太大(约进口的1/10或1/8)。今年计划购买德国设备把德国的技术和工程师引进来,将产品升级,二次定价。(2)扩充规格:计划从8000多个做到2万个规格,成为医院手术器械整体解决方案。(3)引进新品种:未来借助金钟手术器械平台,通过微创手术,借助影像技术,并购一些创新手术器械公司。

    维持强烈推荐:公司品牌和渠道优势突出,在内生保持稳定增长的同时积极推进外延战略,引进新品种实现协同发展。看好公司作为平台型企业未来的发展空间,预测18年净利7.2亿,增22%,维持强烈推荐。

    风险提示:新品推广低于预期,并购整合风险。