煤炭开采行业国内煤企成本研究专题报告:行业可变生产成本占比降低,龙头企业单位生产成本低且波动小

动力煤龙头企业营业总成本有所上涨,贸易煤价格上涨的推动作用较大。2017年,中国神华、陕西煤业、兖州煤业等行业龙头煤炭营业总成本普遍同比提升30%-40%,吨煤销售成本(煤炭营业成本/商品煤销量)普遍提升10%-20%,其中贸易煤成本增加量占煤炭成本增加量的比重皆超过50%,贸易煤采购价格的上涨是推动龙头煤企总成本上升的第一因素。以陕西煤业和兖州煤业为例,2017年贸易煤的毛利占比仅为2.4%、1.6%,利润贡献非常有限。

    行业龙头煤企:单位生产成本低且波动幅度更小。2017年自产煤单位生产成本:陕西煤业114.2元/吨(+7.1%),中国神华108.5元/吨(-0.4%),兖州煤业200.8元/吨(-0.5%),其中兖州煤业与内蒙低成本新矿投产带来的成本摊薄有一定关系,三家龙头公司自产煤生产成本为100-200元/吨,平均波动率仅为2.1%,而行业其他动力煤公司单位生产成本为200-450元/吨,平均波动率约为16.6%,龙头公司在产出效率和成本控制方面具有较强优势。

    煤炭生产成本结构变化:可变成本占比减少,固定成本占比增加。在行业景气下行期(2012年-2016年),煤企主要通过减少井工矿的掘进尺度、降低人员工资、降低设备的购买、不计各项生产基金、动用专项储备等来实现生产成本的减少。经历淘汰和变革后,各类煤企的可变成本(原材料、燃料和动力,人工成本等)占比有所缩小,而固定成本(折旧及摊销,维简安全费、洗选加工费、矿务工程费、征地及塌陷补偿等)占比有所提升,我们认为这与煤炭企业淘汰臃肿人员、扩大先进矿井生产等使得产出效率提升、规模效应增加是有关系的。

    煤炭生产地区优势比较:“三西”地区具有较大优势。矿井产能位于陕西、内蒙、山西即“三西”地区的煤企,以神华、陕煤为例,其自产煤生产成本显著低于其他地区煤企。一方面,西北地区煤炭开采年份少,开采深度尚可所以原材料、燃料及动力成本相对较少;另一方面,该地区矿井规模大,人均产出高,同时物价水平相对低,使得单位人力成本偏低;同时,计提费用的差异也是造成生产成本不同的重要原因。

    冶金煤企业:吨煤销售成本涨幅较动力煤企业大,山西地区成本优势比较明显。2017年冶金煤企业吨煤销售成本上涨幅度普遍在30%以上,高于动力煤龙头企业10%-20%的涨幅,这或许与冶金煤价的涨幅程度更大有关。我们发现,山西地区的冶金煤公司吨煤成本较冀河北、贵州等地要更低,同时涨幅也相对更小,成本优势依然较为明显。

    期间费用:煤企期间费用率普遍下降,神华、陕煤吨煤期间费用不升反降。

    2016年后伴随煤价回升,煤企盈利能力变强,同时优化经营控制费用涨幅,煤企期间费用率普遍开始下降。2017年大部分煤企吨煤期间费用(煤炭的期间费用通过收入占比算得)出现不同程度上升,动力煤企业普遍涨幅约10%,冶金煤企业涨幅20%-40%,但得益于规模化的生产,中国神华、陕西煤业吨煤期间费用同比下降3%和增加1%,不升反降,使得公司在煤价中高位条件下业绩释放能力强。

    风险提示:

    (1)政策调控力度过大风险;

    (2)经济增速不及预期风险;

    (3)新能源持续替代风险。