海大集团:主业稳健增长,长期发展路径清晰

水产饲料持续增长。作为水产饲料龙头,公司凭借技术和规模居于国内行业前列。公司第4个5年规划中饲料销量的目标是到2022年饲料总销量达到2000万吨,其中水产料450万吨。从消费升级、竞争格局、产业链三个角度分析,公司水产料长期来看是一个持续增长的板块。从消费升级角度,水产养殖行业消费升级趋势明显,四大家鱼消费下降,鲈鱼和生鱼等高价值水产品消费市场、养殖市场均有较大增长,公司凭借在高端水产料上的技术和产品优势,高端料市场的增长将会持续;从竞争格局角度,目前水产饲料行业的竞争格局已经由几年前的专业化公司、地方性小公司以及畜禽饲料企业竟入者形成的混乱局面转变为以竞争力更强的专业化水产饲料企业为主的更加简单清晰的格局。公司凭借突出的产品力、完善的综合服务能力以及深厚的客户资源积累,未来水产饲料的核心竞争力仍将不断提升;产业链角度,近几年公司在产业链环节的布局逐步完善,从种苗到动保到饲料,经营模式得到有序发展和延伸的同时,各产业板块间互为支撑和发展的协同效应更加明显。2018年1-4月公司水产饲料增速在30%左右,从今年养殖户投苗密度继续增加以及水产养殖行业目前仍处于供给偏紧的状态看,2018年水产养殖行业景气度仍较好,叠加公司产品结构持续升级,预计公司2018年全年水产料销量达到300万吨(+20%左右),其中海外市场销量有望超过50万吨。

    质量体系逐步建立,猪料业务有望步入高速增长期。2017年公司猪料销量同比增长31.94%,猪料增量一方面是收购山东大信增强了公司高毛利前端料的优势,另一方面是公司在新市场积极布局产能开拓业务,很多工厂开始投放猪料。2018年公司猪料销量预计增加80-100万吨至达到230-250万吨,进入行业前十。在产品质量体系建设方面,随着公司猪料产品力的提升,未来猪料的销售区域,产品和品牌体系将会借鉴水产和禽料的思维。2018年公司将着力于猪料质量体系的建立,在保障产品质量稳定的同时提升效率。另外,公司将顺应养殖规模化发展的趋势,为规模化猪场提供“饲料+服务+金融”的支持。我们认为随着公司猪料质量体系的逐步完善以及新建产能的释放,公司猪料业务将步入快速增长阶段。

    禽料一季度承压,后期增长逐渐恢复。2018Q1公司禽料销量下滑5%-6%,但4月份同比增长4%-5%,其中鸭料增长2-3%,鸡料增长20-30%,4月份整体销售情况好转主要源于蛋禽和肉鸭的销量好转。随着2018下半年养殖补栏量的回升,公司禽料的销量也将进一步好转。同时,受益于公司内部管理的改善以及专业的集中采购优势,公司禽料业务的利润情况仍可保持。我们认为随着肉禽、蛋禽养殖业的恢复,公司禽料业务仍有较大增长空间。

    生猪养殖稳步推进。公司根据市场变化及环保政策情况,适时调整了生猪养殖板块的战略布局和核心工作,对外加快土地布局并与政府签订生猪养殖战略合作协议,对内以降低养殖成本、打造养殖技术体系为核心。2017年公司生猪出栏46万头,同比增长43%,2018年公司预计生猪出栏80万头。长期来看,公司养殖业务规划产能500万头(广东、山东、广西、湖南和湖北均有100万头左右的产能布局),并计划在2020开始放量。随着公司养殖产能的逐步释放以及养殖成本的下降,未来该业务板块将成为公司新的利润增长点。

    盈利预测与投资评级。作为水产饲料龙头,公司丰富的产品配置、单品产品力、综合服务能力和精细化管理水平保障了公司在竞争激烈的饲料行业中脱颖而出。我们预计2018年水产养殖行业景气度依旧,公司水产饲料仍可保持20%左右的增速,猪料随着质量体系的逐步完善以及新建产能的释放将步入快速增长阶段。禽料在经历2017年的低迷之后也将逐步恢复。综上,我们预计公司2018、2019净利润分别为15.40、18.37亿元,EPS为0.98、1.16元,看好公司综合竞争力的持续提升,给予公司2018年28-30倍PE,6-12个月合理价为27.44-29.40元,维持“推荐”评级。