东华能源:贸易战风险解除,PDH价差有望明显放大

类别:公司研究 机构:招商证券股份有限公司 研究员:王强,石亮,王亮 日期:2018-05-21

事件:

    美国当地时间19日,中美双方宣布同意避免贸易战并停止互相加征关税,双方在采取有效措施实质性减少美对华货物贸易逆差、增加美国农产品和能源出口等方面达成了多项共识。两个多月的中美贸易摩擦紧张态势告一段落。

    评论:

    贸易战风险解除,丙烷价格有望回落。此次中美双方达成共识,避免贸易战并停止互相加征关税,意味着此前拟对原产自美国的液化丙烷加征25%关税的安排已经不复存在。在过去的一个多月时间内,中东CP价格由于中国贸易商和需求方为规避关税安排转而增加采购而明显上涨,近期华东到岸价格已经涨至600美元/吨。虽然价格上涨影响PDH利润环比表现,但一方面要看到即使在丙烷价格大幅上涨的情况下,当前丙烷-丙烯、丙烷-聚丙烯价差同比表现依然良好;另一方面CP价格上涨有利于公司贸易板块盈利。

    我们预计贸易战风险解除后,丙烷市场秩序有望逐步恢复正常。随夏季来临,价格预计将逐步回落,利好PDH价差恢复。美国作为当前世界范围内重要的LPG增量供应来源,依然保持举足轻重的市场地位。东华能源与美国供应商之间的贸易纠纷已经全部了结,在美国有意扩大能源产品对中国出口的背景下,贸易秩序有望保持稳定,短期内不太可能再次发生黑天鹅事件。

    油价持续上涨,对公司利好体现在长约倒挂效应消除以及PDH价差扩大。随着油价的回升,美国长约丙烷价格与中东丙烷的倒挂效应正逐步消除,16-17年公司由于美国长约价格倒挂吃亏影响业绩已翻篇。18Q1PDH价差同比明显扩大,公司Q1实现业绩3.4亿,考虑到张家港装置3年一度的检修1个月,相当于张家港和宁波两套PDH装置满产盈利超4亿元,已实现PDH盈利正常化。东华能源的核心投资逻辑是“类气头-油头”原料价差套利,在油价持续上涨的背景下,丙烯、聚丙烯价格上涨弹性明显大于丙烷原料,套利空间正在持续打开。

    维持PDH盈利周期性不大的观点,公司加快推进宁波/连云港后续PDH项目。未来几年国内PP供需依然以需求稳定增长,供给增长有限为总基调,而原料的美国丙烷供给依然偏松,PDH仍将保持过去5年的高盈利,回报甚至稳中有升。公司拟变更募投到宁波PDH三期、宁波洞库及连云港码头储罐等,加速推进后续PDH项目。公司已确定未来3-5年建成7套PDH及下游深加工,预计19-21年将每年保持1-2套PDH项目投产,届时公司PDH和配套PP总产能将达456万吨和320万吨,进一步巩固龙头地位。中期看,公司的成长性非常值得期待。 股价依然对定增倒挂,维持强烈推荐评级。公司未来3-4年将迎来PDH的快速放量,预计公司2018-2020年业绩分别达16.8/21.2/32.4亿元,对应EPS 1.02/1.29/1.95元,PE仅12.2/10/6.4倍,维持强烈推荐评级。

    风险提示:国际油价大幅下跌;PDH项目运行不稳;后续项目进展低于预期。

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