东华能源:对美诉讼和解,看好18年业绩放量

类别:公司研究 机构:招商证券股份有限公司 研究员:王强,石亮,王亮 日期:2018-05-18

事件:

    1、公司发布2017年年报及18年一季报,实现业绩10.63亿元、EPS0.66元,同比增长126.22%,略低于市场预期;18Q1实现营收91.26亿元,同比增长55.5%,实现业绩3.42亿元、EPS0.21元,同比增长58.54%;公司同时给出18H1业绩指引为6.81~8.76亿元,同比增长40%~80%,符合预期。

    2、公司公告与Mabanaft就丙烷购销合同纠纷达成和解。双方同意终止原协议,撤销原5.3亿美元判决;并重新签订为期六年的丙烷购销合同。合同中的码头费价格在原协议6.5美分/加仑的基础上略有提高,虽略高于近期现货码头费,但与六年期长约货的码头费相当,对公司影响不大;若未来产生损失由大股东等承担。

    评论:

    长约吃亏影响业绩已翻篇,18Q1扣除检修因素盈利超4亿。随着油价的回升,美国长约丙烷价格与中东丙烷的倒挂效应正逐步消除,16-17年公司由于美国长约价格倒挂吃亏影响业绩已翻篇。18Q1PDH价差同比明显扩大,公司Q1实现业绩3.4亿,考虑到张家港装置3年一度的检修1个月,相当于张家港和宁波两套PDH装置满产盈利超4亿元,已实现PDH盈利正常化。

    丙烷受中美贸易战影响不见得负面。公司贸易量持续快速放量,2017年财务口径710万吨,我们估计实际运营贸易量约840万吨,居国内第1全球第3;2018年有望冲刺千万吨;公司受潜在影响的美国丙烷货源约100-150万吨,届时占比将下降到15%以下。一方面公司可以通过换货手段加以规避;另一方面,若中东丙烷CP价格受到提振将消除美国和中东丙烷的倒挂,反而利好贸易盈利。虽PDH成本受到一定影响,但贸易体量大,贸易和PDH加工综合起来不见得吃亏。

    诉讼和解,潜在风险因素解除。近期公司与Mabanaft的诉讼引发恐慌情绪。我们认为无论从道义还是法律程序看,诉讼裁决均存在重大瑕疵。公司公告于近日就Mabanaft的合同争议达成和解,对方撤诉并重新签订供货合同,东华方面在码头费争议方面做出了一定让步,至此诉讼问题基本告一段落,对公司影响不大。维持PDH盈利周期性不大的观点,公司加快推进宁波/连云港后续PDH项目。

    未来几年国内PP供需依然以需求稳定增长,供给增长有限为总基调,而原料的美国丙烷供给依然偏松,PDH仍将保持过去5年的高盈利回报甚至稳中有升。公司拟变更募投到宁波PDH三期、宁波洞库及连云港码头储罐等,加速推进后续PDH项目。公司已确定未来3-5年建成7套PDH及下游深加工,预计19-21年将每年保持1-2套PDH项目投产,届时公司PDH和配套PP总产能将达456万吨和320万吨,进一步巩固龙头地位。

    股价受恐慌情绪错杀,对定增倒挂较多,维持强烈推荐评级。公司未来3-4年将迎来PDH的快速放量,预计公司2018-2020年业绩分别达16.8/21.2/32.4亿元,对应EPS1.02/1.29/1.95元,PE仅10/8/5倍,维持强烈推荐评级。

    风险提示:国际油价大幅下跌;PDH项目运行不稳;后续项目进展低于预期

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