上汽集团:一季度扣非净利润同比增8%、自主盈利提升

扣非净利润同比8%、符合预期。自2018年3月1日起,小糸车灯纳入华域汽车合并报表范围。该事项带来9.2亿元的非经常性损益。一季度上汽集团销量增长10%、扣非归母净利润同比增8%、符合预期。从报表看,毛利率14.12%、同比基本持平。

    自主:盈利提升、MG6销量破万证实自主从造型到科技的全面跃升,RX8光之翼上市助推销量。从销量看:一季度上汽乘用车销售18.2万辆,同比增54%;3月MG6批发销量10007辆、在去年11月上市后短短几个月成为销量破万的轿车。通过分析终端数据,发现从12月开始,MG6基本就处于全部销售一空状态。我们认为市场低估了MG6成功的意义,MG6通过换代实现了“6秒破百的动力系统(快一秒)+斑马智行2.0版(快一代)”,星辉骑盾的前脸和得捷豹XF神韵的造型、却又有宽敞的空间有望让MG6持续销量破万、进而带动MG销量的崛起。上汽自主已经实现了从造型到科技的全面跃升。RX8已经在北京车展上市、售价16.88-25.18万,颜值高、造型时尚、硬派越野,有较强的竞争力;光之翼也将于年中上市。自主销量有望持续高速增长。当前库存2个月,终端仍有较充分的需求。从报表看:母公司报表实现营收188亿元,同比增50%;毛利率17.6%,同比提升0.3pct。我们推测自主品牌制造端一季度盈利约10亿元,同比提升超50%;由于销量的提升,销售费用同比增加近7亿元、销售费用率9.7%、同比上升0.7pct;管理费用同比增加近3亿元,管理费用率9.9%,同比下滑2.8pct。我们推测一季度母公司报表研发支出一共15个亿,其中乘用车10个亿,商用车5个亿,总体比去年同期增加2亿元研发开支。目前研发支出资本化比例较低、后续有较强的提升空间。随着自主的持续放量、全年有望实现自主全口径盈亏平衡。

    合资:上汽通用结构提升销量高增14%,上汽大众SUVTharu将于四季度上市。从销量看:Q1批发销量上汽大众同比2%、上汽通用同比15%、上汽通用五菱同比2%。其中,上汽通用3月增速高达18%,凯迪拉克豪华车(6.3万辆、同比增59%)和轿车品牌(赛欧、威朗、迈锐宝、科沃兹)增速最为突出。2018年,上汽大众TharuSUV将于Q4上市、或将成为月销破2万辆的爆款、将于5月25日上市的朗逸Plus启用了MQB平台、而且尺寸加长,直接指向了A+级轿车市场、与速腾形成更直接的竞争关系,进一步覆盖上汽大众的轿车用户群体。而途昂等车型将贡献较多利润增量。从报表看:合并报表中对联营合营企业的投资收益70亿元,同比下滑2%。我们认为或与销售公司的利润分配比例有关。目前上汽大众和上汽通用库存深度都不到2、终端情况良好。

    未来两年业绩无忧、维持买入建议。公司业绩符合预期,上汽自主终端表现良好、MG6崛起意义极大。新能源领域持续领先,上汽自主已经实现了从造型到科技的全面跃升,RX8、光之翼的上市将助推全年销量高增长;2018年,上汽大众有3款SUV上市、途昂等车型将贡献较多利润增量,上汽通用将有GL6、XT3等新车贡献增量,上汽通用五菱也将推出全新的宝骏560。2019年,上汽通用将推出4款全新SUV,迎来产品大年。上汽未来两年业绩无忧、龙头形象不断强化。上汽作为高分红、持续成长的公司、在由于风格和市场情绪因素调整后呈现出很强的投资价值。当前股价对应股息率已达5.7%。由于非经常性损益的变化,我们预计上汽2018-2020年净利润分别为381亿、407亿和439亿元(分别上调4%、3%、3%),同比增11%、7%和8%,EPS为3.26元、3.48元和3.76元(分别上调4%、3%、3%)。当前股价对应2018-2020年P/E为10倍、10倍和9倍,维持买入的投资建议。