重庆啤酒:销量增长良好,盈利能力持续提升

业绩符合预期,产品结构持续升级

    重庆啤酒发布2018年一季报,2018Q1实现营业收入8.13亿元,同比增加10.37%;实现归母净利润7556万元,同比增加56.95%;实现扣非后归母净利润4738万元,同比增加6.51%;业绩符合预期。2018Q1公司销量增长3%,吨价上升7%,产品结构持续升级,维持“买入”评级。

    一季度销量增长3.33%,淡季销量增长情况较好

    根据渠道调研,2018Q1重庆啤酒在主销区对部分产品提价,主要涉及部分低端罐装和高端产品,提价幅度约5%,提价产品销量占比约10-15%,2018Q1公司实现销量21.41万千升,比上年同期的20.72万千升增长3.33%,淡季销量增长情况较好,表明此次提价对销量的影响有限,提价顺利落地。根据年报经营计划的披露,2018年公司预计实现销量92.34万千升,同比增加4%,一季度公司实际完成销量占全年目标销量的23.19%,与去年同期任务完成率持平,我们认为公司2018年销量目标正在有条不紊地推进,全年目标顺利达成的可能性较高。

    成本压力拖累毛利率,旺季预计将有所缓解

    18Q1公司毛利率为35.04%,同比-1.13pct,我们认为毛利率下滑主要系原材料成本上涨、听装产品占比增加及委托加工量增加所致。18年啤酒行业生产成本面临上涨压力,我们认为随着提价的顺利落地,旺季成本压力预计将有所缓解。除直接提价以外,我们预计公司还将通过以下措施缓解成本压力:1)通过集中采购玻瓶压低成本,2020年瓶型计划缩减至4种;2)提高渠道把控力较强区域的塑箱占比以缓解纸箱价格上涨压力;3)继续提高乐堡、纯生和嘉士伯等高端产品占比。

    期间费用率下降,盈利能力持续提升

    18Q1公司销售费用率为10.7%,同比-1.58pct;管理费用率为6.7%,同比-1.17pct;由于公司完成工厂处置有抵税影响,所得税非经常性影响额为1590万元。Q1公司期间费用率同比下降2.82个百分点,我们认为费用率的下降主要由于公司持续推进组织结构优化、开展运营成本管理项目以及提高费用使用效率所致。由于费用率下降对盈利能力产生较为明显正贡献,2018Q1公司净利率同比提高2.8个百分点,达到9.3%。

    盈利预测及估值

    一季度公司销量增长情况较好,盈利能力持续提升,我们维持此前盈利预测,预计18-20年EPS为0.85元、1.03元和1.21元,YOY为25%、22%和17%,18年A股可比公司PE估值38倍,审慎考虑公司实际净利润增速水平,维持2018年27-28倍PE估值,对应111.51-115.64亿市值。嘉士伯承诺将在2017-2020年完成在华资产的注入,我们预计资产注入将增加31.5亿的市值,公司市值区间在143.01-147.14亿,目标价29.55-30.40元,维持“买入”评级。

    风险提示:食品安全问题影响品牌价值,资产注入不达预期引起价值重估。