水井坊:量价齐升推动收入持续高增长,盈利能力有望进一步提升

产品量价齐升推动收入持续高增长

    17年营业收入20.48亿元,同增74.13%,18年Q1营收7.48亿元,同增87.73%。Q4收入5.77亿元,同增51.12%,Q4收入增长低于全年的主要原因是春节错位,Q1+Q4收入同增70%,收入持续高增长主要是由于主力产品量价齐升:17年公司水井坊品牌销量增长61.13%,吨价同增7.05%,18Q1主力产品销量增长53.74%,吨价同增18.22%。我们预计18年公司收入将延续高增长:预计公司18年门店总数将大幅增长,多项措施提升单店产出,我们预计18年公司同店收入能保持较快增长,渠道下沉与市场扩张同时发力,组织扩张和团队壮大保障渠道不断拓展。

    毛利率提升和费用率下降将进一步提升公司盈利能力

    17年公司归母净利3.35亿元,同增49.24%,扣非归母净利3.57亿元,同增66.35%。18Q1归母净利1.55亿元,同增68.01%。17年/18Q1毛利率同比提升2.9/3.41个PCT。销售费用率同比提升5.66/6.48个PCT,主要因加大了销售费用投放;公司管理费用率17年/18Q1因规模效应同比下降了4.35/3.57个PCT,预计未来会持续下降。公司17年利润增速明显低于收入主要因计提了1.07亿元的资产减值损失,预提了诉讼费用支出3000万元,18Q1净利润增速低于收入是由于广告支出较多,随着公司收入进一步增长,规模效应下,预计全年销售费用率相较于Q1会略有下降。

    投资建议

    我们预计公司18-20年收入31.41/42.66/55.30亿元,增速53.33%/35.83%/29.61%,归母净利润6.63/10.08/13.78亿元,增速97.56%/52.10%/36.67%,对应EPS为1.36/2.06/2.82元/股,目前股价对应30/20/15倍PE估值,维持买入评级。

    风险提示:门店扩张不及预期,市场费用投放超出预期,次高端行业竞争过于激烈,产品结构升级低于预期,食品安全问题。