中国国航:效率提升厚积薄发,人民币升值多面受益

事件描述2018年1季度,中国国航实现营业收入316.1亿元,同比增加9.1%,毛利率同比减少3.3个百分点至15.8%,归属母公司净利润同比增加79.2%至26.3亿元。

    事件评论?

    效率提升供给有效释放,单位成本摊薄提升盈利能力:2018年1季度,中国国航净增加4架飞机,同比增速4.9%,而公司的可用座公里增速为11.0%。在运力增速受限的背景下,有效产能得以释放,飞机的使用效率进而得到提升。飞机使用效率的提升,一方面扩大了公司的收入来源,使得收入增速快于飞机增速,单机盈利能力提升;另一方面,效率提升带来可用座公里的增加,从而摊薄单位固定成本。同时,依据公司年报披露,公司2018年的机队引进速度趋缓,预计公司的飞机利用率将持续提升,一方面释放有效供给,提供收入增量;另一方面摊薄单位固定成本,提升盈利能力。

    人民币升值多面利好,投资收益提振公司业绩:2018年一季度,人民币兑美元汇率累计升值3.8%,人民币升值一方面为公司带来汇兑收益,降低财务费用;另一方面,可以对冲部分原油价格上涨的压力;此外,还可以带动出境游的需求。2018年一季度公司投资净收益1.3亿元,同比增加2.8亿元,公司参股公司业绩转好或是主要原因,预计2018年投资收益会成为公司业绩增长的重要动力。

    票价改革政策落地,重申“买入”评级。在控总量调结构和国内票价改革相关政策背景下,一方面行业的供需关系持续改善,另一方面热门市场的价格打开了向上空间。考虑到公司:1)客源质量好,票价敏感性不高;2)参股公司经营向好;3)2017年提升了64条国内航线公布票价水平,提价动力充分;4)运力投放审慎,成本控制突出,鉴于人民币升值超出我们的预测,上调公司2018-2020年的EPS 至0.75元、0.99元和1.27元1,对应PE 为16、12和9倍,重申“买入”评级。

    估值模型中EPS 采用最新总股本(考虑增发摊薄、与国泰航空交叉持股抵消股本等因素的影响)计算。

    风险提示:

    1. 供需改善不及预期;

    2. 原油价格大幅上涨;

    3. 人民币汇率大幅贬值。