山东路桥:业绩持续高增长,现金流略有恶化
事件:
2017年公司实现营收123.85亿元,增长52%;归母净利润5.76亿元,增长34.06%。
2018Q1营收19.8亿元,增长52.18%;归母净利润0.32亿元,增长20.25%。预测2018年营收137.79亿元,增长11.26%;净利润6.78亿元,增长17.38%。
评论:
1、受益山东省公路建设的快速发展,公司业务进入高速发展期
公司是山东省路桥施工领域国企龙头,2017年公司实现营收123.85元,同比增长52%,增速远超去年同期,我们认为主要原因是:1)受益于全国尤其是山东省公路建设投资快速增长,2017年全国公路建设投资同比增长18.2%,山东基建固定投资同比增长15.8%;2)公司背靠山东高速集团,凭借区域优势2017年新中标项目较多且全面开工,完成量大增助力业绩高速发展。2017年,公司已竣工验收项目25个,总计49.1亿元;已建未完工项目70个,共计353.8亿元,累计确认收入137.7亿元,未完工部分金额216.1亿元。分业务来看,公司路桥工程施工和养护施工两大核心业务快速增长,分别实现营收110.1亿元、10.8亿元,增长58.97%、22.06%。分时段来看,17Q1-Q4/18Q1营收同比增速分别为108.2%、117.82%、62.26%、14.75%和52.16%,18Q1增速虽有下降,但仍维持高速增长。2017年营收增幅远高于归母净利润增幅,我们认为主要归因于:1)毛利率持续下降尤其是养护业务,营业成本大幅增长;2)管理费用大幅增长,增长11.2%;3)资产减值损失增长1.48亿元,主要由于坏账损失、存货跌价损失大幅增长。
2、毛利率净利率均小幅下降,现金流恶化承压,负债率基本持平
2017年毛利率和净利率分别下降1.62和0.62个pp,至12.69%和4.67%。其中养护施工业务毛利率下降显著,同比下降12.17%。18Q1毛利率和净利率均持续下滑,同比下降2.5pp和0.47pp。期间费用同比增长12.25%,其发生管理费用4.34亿元,增加0.44亿元,财务费用0.79亿元,增加0.12亿元。收现比和付现比仍维持高位,达到88.97%和77.35%。受公司2017年度完成工作量较大且新开工工程较多,工程前期采购原材料较多影响,经营性现金流恶化,净额2.32亿元,同比减少71.45%。资产负债率上升0.01pp至76.94%,现金比率下降0.55pp,短期偿债能力略微下滑。
3、股权激励计划助力业绩弹性释放,引入齐鲁交通扩大养护业务
股权激励计划落地,有效提高员工积极性,加速公司业务开拓,未来业绩弹性可观。公司坚持生产经营和资本运作“双轮驱动”,聚焦“交通基建、城市升级、工程科技、股权投资”四大业务板块,全面提升公司的可持续发展能力。公司夯实路桥工程主业,通过大宗交易方式引入齐鲁交通,依托齐鲁交通平台做大做强养护业务,重点布局市政、建筑、铁路、隧道等市场,增厚公司业绩。同时,紧跟国家战略,积极融入“一带一路”建设,提升国际化水平,打造国际竞争力。
4、受益股权激励,区域性行业龙头市场优势显著,维持“强烈推荐-A”评级
公司是山东省路桥施工领域国企龙头,受益山东省公路投资高增长,高在手订单保障业绩持续增长;同时,公司股权激励政策落地叠加国企改革加速推进,利好公司海外布局,预计18、19年0.63、0.73元/股,对应PE为9.0、7.7倍。维持“强烈推荐-A”评级。
5、风险提示:投资放缓、项目推进不及预期、国企融资渠道受限、回款风险。