华能国际电力行业“精研致思”系列深度报告之二:观华能一叶,知火电春秋

观华能一叶,知火电春秋。

    华能国际为火电行业上市公司第一龙头,截至2017年12月31日,公司火电装机达到9857.74万千瓦,其中燃煤发电8732.5万千瓦,燃气发电1125.24万千瓦(含新加坡大士能源)。由于华能国际冠绝全市场的火电装机容量、覆盖全国23个省区的超大覆盖面,其基本面情况与火电行业契合度非常高,营收增长但业绩下滑的困境基本代表了行业的普遍现况:2017年,公司实现营业收入1524.59亿元,同比增长10.36%(重述后);实现业绩17.93亿元,同比下降82.73%(重述后)。造成公司及行业如此被动局面的主要原因系煤炭价格在2016年下半年大幅上涨后,整个2017年都维持在高位运行,而电价的调整又不足以覆盖煤炭上涨带来的成本提升,导致以公司为首的火电行业大面积业绩下滑。

    滩浅困龙,渊深腾蛟,价格因素系公司及行业业绩改善的关键。

    2017年我国全社会用电量达到63,077亿千瓦时,同比增长6.6%;2018年1-2月,全社会用电量10552亿千瓦时,同比增长13.3%。火电供需环境的改善使发电出力不再如2012-2016年期间一般成为制约火电业绩的因素,受煤价拖累而触底的度电利润成为行业及公司业绩大幅下降的主因,因此价格因素系公司及行业业绩改善的关键:自2017年7月1日以来,全国26个省区披露火电电价上调方案,对于公司的业绩起到积极作用。煤价方面,自2018年2月期间煤价到达高点之后便开启下行,2018年有望在国家部委相关政策的驱动和供需改善下开启系统性下行。电价与煤价两方面的努力或有望缓解煤电顶牛,公司和行业有望实现业绩的改善和行情的走强。

    因势利导,公司仍具备发展潜力。

    2017年,公司现金收购华能集团旗下山东、河南、黑龙江、吉林等地发电资产,产能实现大幅扩张。公司另拟增发募投项目400万千瓦,发电装机容量有望持续增长。除08年亏损使用累计未分配利润分红外,其余年份均将当年归母净利润的一定比例用于分红,一般情况下分红比例维持在50%左右。2017年,公司承诺2018-2020年原则上不低于可分配利润70%的分红,且每股股息不低于0.1元。公司在业绩底部时期扩张产能、提升分红比例,未来业绩及估值有望实现加速修复。

    投资建议及估值。

    展望未来,我们判断公司利用小时有望持平,煤价有望逐年下降,预计2018-2020年公司实现EPS0.28元、0.36元和0.44元,对应PE23.02倍、17.71倍和14.47倍,维持公司“买入”评级。