片仔癀:业绩超预期,渠道扩张,驱动片仔癀系列保持快速增长

事件:公司发布2018Q1季报,Q1实现收入122.22亿元,同比增长42.06%,归母净利润3.26亿元,同比增长44.07%,扣非归母净利润3.24亿,同比增长48.4%。

    业绩增长超预期,业务多点开花。分板块来看,医药工业实现56.36亿元,同比增长48.15%,毛利率减少1.27pp,主要是肝病用药(主要为片仔癀系列)增长驱动,预计是营销渠道扩张叠加春节影响,实现54.56亿元同比增长53.29%,毛利率为84.06%,下降-3.54pp,主要为原材料价格上涨所致。医药商业55.9亿元,同比增长34.97%,日用品化妆品实现9.40亿元,同比增长62.96%,毛利率(+4.18pp)。

    渠道拓展,驱动片仔癀系列继续保持快速增长。近年来公司加强营销和品牌宣传,着力推广体验馆,借助分布在全国各地的体验店,进一步提升片仔癀的品牌认知度,扩大消费群体。公告显示,目前全国已开业的体验馆100多家,覆盖了全国大部分省会和主要地级市。加大拓展京津翼、长三角、两湖市场。从公司公布的数据来看,华东区域在高基数上实现55.54%,华北区域实现67.32%的增长。随着体验店的进一步扩张,片仔癀的品牌认知度在全国范围的提高。从销售投入方面,片仔癀系列海外推广投入和国内广告费投入增加。片仔癀系列有望继续保持快速增长。同时,以麝香为主的原材料价格持续上涨,片仔癀系列具有提价预期。

    产能方面,预计片仔癀产量在未来5年每年提升产量30-40%不会面临产能瓶颈问题。目前国家配给的天然麝香数量相对固定。根据公司公告,公司从2005年起开始的原料储备,于2006年将募集资金4590万元购买麝香等贵重稀缺原料作为战略储备,2012年公司债募集2.17亿元用于补充流动资金,主要用于购买原材料。预计公司目前储备的原料麝香大部分在2014年价格飙涨之前储备的。假设目前7.12亿元原材料6亿为天然麝香,10%在2015年以后购买,10%在2014年到2015年,60%在2012到2013年间购买,20%在2006到2010年间购买,按照药通网的天然麝香零售价格预计公司天然麝香的存量在3000kg左右,加上考虑公司麝群养殖情况,经过我们测算,公司片仔癀产量预计在未来5年每年提升产量30-40%不会面临产能瓶颈问题。

    投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价101.4元。预计2018-2020年净利润分别为10.17亿、12.50亿、15.76亿元,同比增速分别为26.0%、22.9%、26.1%,2018-2020EPS分别为1.69元、2.07元、2.61元,对应当前股价的PE分别为53倍、43倍和34倍。片仔癀为中药绝密品种,具有极强的产品力,原材料稀缺性加上消费群体对价格的不敏感性,使得产品具有持续提价的可能性,渠道拓展,品牌认知度进一步提升,同时预计未来5年不会面临产能瓶颈问题,片仔癀系列有望继续保持快速增长。增持-A的投资评级,6个月目标价为101.4元,相当于2018年60x的动态市盈率。

    风险提示:原材料涨价过高和短缺风险,提价不及预期,业务拓展不及预期风险。