青岛啤酒一季报点评:结构持续优化,期待改革添活力

1.销量稳定增长,高端占比持续提升

    公司18Q1销售啤酒203万千升,同比增长1.3%,同期全国啤酒产量904万千升,同比下降7%,公司在行业下滑的背景下销量保持稳定,一方面系18年春节较晚,同期基数较低,一方面系公司推进高端产品销售,产品结构持续优化。主品牌青岛啤酒销量108万千升,同比增长2.4%,其中“奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒”等高端产品销量53万千升,同比增长6.9%,高端产品销量占比提升近2pct。

    2.成本压力陡增,采取跟随提价策略

    受益于产品结构持续优化,公司18Q1吨酒价格同比增长2%。受到上游包材等价格上涨影响,18Q1毛利率同比下降0.9pct。我们草根调研了解到,为应对成本上涨压力,公司在年初在部分区域对部分产品提价,提价幅度不超过5%,同时后续根据市场情况仍有提价计划,产品覆盖面预计销量占比在30%以上。我们维持之前的判断,行业现有竞争格局下华润提价后其他酒企跟涨意愿非常强烈,随着龙头华润利润诉求加强,提价幅度和范围的逐步扩大,公司后续进一步跟随提价的意愿强烈,同时公司产品一直定位中高端,符合行业消费升级的趋势,未来提价阻力相对较小。

    3.费用精准投入,期待改革添活力

    公司18Q1销售费用率同比下降0.2pct,我们认为这是公司在行业销量下滑的背景下,加强费用使用效率,精细化管理带来的费用节约。17年12月20日,朝日集团发出公告称已分别与复星集团和青岛啤酒集团签订协议,将持有的青岛啤酒全部股份分别出售给上述两家集团,其中复星集团将支付66亿港元(折合人民币55.4亿元)用于收购,复星接棒朝日集团成为公司第二大股东,虽仍为财务投资者,但不排除复星在经营管理上与公司有更加深入的合作,推动公司在管理能力、市场开拓等方面的提升。

    4.投资建议:

    我们预计公司未来业绩望呈持续稳定增长态势:

    1)啤酒行业销量放缓的背景下,公司依靠渠道优势销量保持稳定增长;

    2)部分产品提价应对成本压力,同时公司很可能跟随龙头华润进一步提高提价幅度和提价范围,业绩弹性较大;

    3)营销模式不断完善,费用使用效率进一步提高,拓展网上渠道长期来看赋予品牌更加年轻有活力的形象,高端化推进更加顺利;

    4)复星集团成为第二大股东后,有望推动公司在经营管理层面持续改善。

    我们预计公司18、19年归母净利润分别为15.1亿、18.0亿,对应EV/EBITDA为16倍、14倍,参考可比公司估值,给予公司目标价48元,对应18年EV/EBITDA为20倍,首次覆盖给予公司“推荐”评级。

    5.风险提示

    产品价格不及预期。