宏发股份:精益求精,穿越波动

精益求精是宏发成功之本。回顾公司发展历程,公司始终秉承“以质取胜”的方针,将对产品质量的把控作为首要任务。基于这种精神,宏发从默默无闻的国企子公司成长为世界继电器龙头之一,全球市占率还在持续提升,2017年其继电器全球市占率同比提升1.5%,达14%。我们认为未来公司继电器产值由目前53~55亿左右(全球第二市占率14%)向70~80亿(欧姆龙全球第一市占率16~17%)迈进是大势所趋,公司的ROE水平亦在逐步迈向高峰。

    品类扩张为宏发带来更多增长动能。宏发一直在继电器之外的领域未雨绸缪。梯度扩充产品门类,逐步实现向客户提供整体解决方案的转变成为公司近年的重心。宏发首先将市场空间远大于继电器,同时自身具备一定技术基础的低压电器作为重点发展的第二门类,其次积极开发氧传感器、灭弧室等门类产品。2017年宏发陆续提出“大工控”(包含电子模块、基础元器件、低压电器、工业继电器等)、“大汽车”(包含汽车继电器、汽车电子应用模块、电子真空辅助泵等)概念,我们认为这是宏发从继电器领域的know-how公司向工业自动化产品层次进军的号角。

    内外因共振,宏发已具备极高产业壁垒。宏发自上市以来在做大规模的同时,不断提高自身产业壁垒,毛利率持续提升,其中内因为:1)生产模式垂直一体化且高度自动化,宏发拥有从产品及模具设计和开发、零部件生产、产品组装到销售集于一身的生产模式,产业链完整;生产用的自动化产线自主设计,领先国内外同类公司。2)绑定优质客户,制定行业标准,宏发坚持与优质客户建立长期紧密联系(各细分领域皆如此),利用优质客户在行业中的影响力不断产生正反馈效应,同时凭借产品影响力,公司在制定行业标准上的话语权越来越强,已经整合了智能电表、电梯、信号、汽车(中国)的行业标准,占领行业高地,引领行业趋势。3)宏发拥有一流的实验中心,各类继电器产品都可享受更为低价的实验室检测成本与更多次的实验检测服务,为产品最后的出厂做足准备。外因为:1)海外竞争对手正逐步收缩产线,受益于此公司凭借出色的成本控制与产品品质继续扩展市场份额。2)信息化时代到来支撑继电器产品稳定发展,继电器出现了新的应用领域,其空间和价值都有望在未来超过传统领域。

    拉长视角,业绩穿越波动持续增长。从2009到2017年,公司营业收入年均复合增速达到21.6%,净利润年均复合增速达到30.9%。宏发用事实证明,过往业绩长期的稳定增长穿越波动,其继电器所对应的广泛下游以及在各自领域的领先地位都是助力其长久盈利的核心因素。宏发ROE逐年稳步提升,已接近17.5%,同时其ROIC也已稳定在14.5%左右,宏发持续的资本开支投入获得的回报稳定,后续扩产会继续助力公司业绩提升。2018Q1,宏发实现收入15.96亿,同比增长18.58%,归母净利润1.69亿,同比提升0.66%(受汇兑损益拖累),业绩承受一定压力,但我们相信宏发会保持稳定的ROIC水平,在不断的投入中助力公司穿越下游波动。

    投资建议:结合宏发主要产品下游行业的需求,自身排产及新拓展行业的情况,我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为7.75/9.41/11.51亿元,同比分别增长13.1%/21.4%/22.4%,EPS分别为1.46/1.77/2.16元。给于买入投资评级,12个月目标价43.5元,对应2018年30X市盈率。

    风险提示:智能电表需求风险,新能源汽车销量风险,低压电器市场开拓风险,汇率风险。