三七互娱:一季报略低于预期,期待细分领域再突围

2017:“页转手”战略大获成功,手游业务收入翻番

    公司在2017年继续深化“页转手”战略,手游业务成为公司业绩主要增长点。2017年公司手游业务实现收入32。84亿元,同比增长100.32%,实现毛利25.12亿元,同比增长147.7%。公司手游业务毛利率76.49%,较2016年较大幅提升14.64pct,并带动公司综合毛利率提升5.51pct。我们认为这主要是因为公司自研手游收入占比提升及公司手游发行效率维持较高水平所致。公司在2017年持续发挥自身强大的流量运营能力,较早的运用买量推广模式成功地将拳头产品《永恒纪元》打造为年度爆款手游之一,报告期内《永恒纪元》全球累计流水已达34.1亿元。公司还将自身丰富的运营经验成功运用到海外市场,报告期内,公司海外发行手游总流水突破10亿元,同比增长近80%。页游方面,受行业景气度下滑影响,公司页游收入有所萎缩,但行业第二的地位仍然稳固。

    四季度为公司17年业绩高点,主要系《传奇霸业手游》、《大天使之剑H5》等新品上线推动。公司2017Q4实现净利润4.09亿元,同期公司确认了上海墨鹍的业绩承诺补偿款约4亿以及资产减值损失约3.5亿(主要是对上海墨鹍计提的3亿元商誉减值),剔除这些的影响,公司Q4取得的利润仅等同于业绩低点的Q3。我们认为,公司Q4净利润在还原干扰因素后并无显著提升,主要系新品上线游戏推广费用大幅上升,Q4销售费用率为17年最高水平,达34.14%,高出17年平均3.31pct,也高于16年底、17年初《永恒纪元》重点推广期间的销售费用率水平,反映出游戏行业买量推广成本的提高同样使公司成本端受压。

    2018:稳健经营为主,以“ARPG+多品类”战略寻找新的增长点

    公司2018Q1收入同比增长2.62%,环比减少3.67%,略低于预期。收入环比略微下滑主要系一季度新游《择天记》多方参与分成,确认为公司收入的部分较少;老游戏流水自然下滑,《传奇霸业》后续表现不及预期等。2018Q1净利润与2017Q4基本持平,扣除Q4干扰项影响后的实际经营利润有所回升。公司同时公布了2018H1业绩预告,预告净利润范围在7.6-8.6亿元之间,同比变化-10.65%-1.11%。从产品上看,近期新游《黄金裁决》表现平平,短期内看点不多,而下半年传奇、奇迹类手游仍值得期待。

    我们认为,公司在ARPG这一细分领域始终具有较强竞争力,后续奇迹、传奇类ARPG产品储备丰富,公司ARPG类游戏业绩有望维持相对稳定。同时公司也坚持耕耘其他品类游戏以拓展新的赢利点,海外业务也保持持续拓展,公司中长期发展空间仍较值得期待。

    盈利预测与估值

    预计公司2018-2020年归母净利润分别为17.76亿、20.74亿、24.20亿,同比增长9.62%、16.76%、16.69%,对应EPS分别为0.83元、0.97元、1.13元,对应PE分别为16.37倍、14.02倍、12.02倍。近期公司股价下跌幅度较大,除了业绩方面的原因更是受大股东吴氏家族减持影响,此次公告大股东竞价交易减持价格将不低于20元/股对公司股价有望形成良好支撑。考虑到公司股价已低于行业平均水平,且公司中长期发展仍然值得看好,我们维持公司“增持”评级。

    风险提示

    新产品市场表现不及预期;流量成本进一步上升;页游市场加速萎缩;大股东减持风险。