恒逸石化:大炼化,聚酯均衡一体化龙头正加速成型

上下游均衡发展,炼化-芳烃-聚酯一体化巨头加速成型。

    恒逸石化具有“敢为人先”的发展基因,从率先进入聚酯熔体直纺和PTA、到率先启动文莱大炼化,前瞻的布局和良好的执行力可见一斑。公司正利用行业景气周期快速推进一体化布局,现已形成聚酯涤纶和锦纶“双纶”驱动格局,目前正全力推进文莱炼油项目建设。

    恒逸成长1.0:全力打造PTA龙头,行业苦尽甘来。

    公司PTA名义产能1360万吨,权益产能616万吨,与恒力股份、荣盛石化稳列第一梯队,PTA龙头地位稳固。经历了多年的“磨底”,行业整体已经进入景气复苏通道;下游需求稳健有支撑,且新增产能投放较少,2018年首次进入“0”增长年。行业龙头对市场的影响力与日俱增。

    恒逸成长2.0:进军聚酯龙头,享受涤纶长丝景气。

    公司通过并购和内生并举,快速进军聚酯及涤纶长丝领军企业;若本次资本运作完成,公司控参股聚合产能将达400万吨,到2020年则将超700万吨,成为国内聚酯龙头,基本完成PTA和聚酯的上下游匹配。长丝自2016年复苏,明后2年边际新增产能和需求将基本匹配,长丝将总体依然景气,公司聚酯长丝的产能迅速扩张将很快带来利润增量。

    恒逸成长3.0:分两期推进文莱大炼化,实现全产业链“均衡”一体化。

    公司正在全力建设文莱大炼化项目,一期原油800万吨(150万吨PX)预计2019Q1建成投产、二期1400万吨规划也已确定。文莱项目配置“小油头、大芳烃”,独具特色,且具有综合税赋、能源价格和东南亚成品油出口优势。一期满产预计贡献并表利润20-23亿元。二期除进一步扩大炼油-芳烃规模外,还将新建乙烯装置。考虑体外资产置入进度和新项目投产进度,我们测算二期建成后,公司将全面实现大炼化-PX-PTA-聚酯的“均衡”一体化。

    综合项目进展,预计公司2018~2020年实现归属于母公司净利润分别为29.7亿元、43.2亿元和60.4亿元,按当前股本计算,对应EPS分别为1.80元、2.62元和3.67元。当前价格对应18-20年PE11.2、7.7和5.5倍。若考虑定向增发及募集配套资金。其中发行股份购买资产按照19.81元/股,发行2.27亿股计算。配套募集资金则假设按照20.5元/股发行价估算,预计发行1.46亿股。暂不考虑转增,则定增完成后,对应EPS分别为1.47元、2.14元和2.99元。当前价格对应18-20年PE13.7、9.4和6.8倍。考虑到大炼化投产预期,18年底-19年初目标市值700亿元,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:国际油价大幅下滑、PTA景气不及预期、文莱大炼化建设进展低于预期、定增进展慢于预期。