千禾味业:高基数带来增长压力,终端动销良好

收入略减,毛利率持续提升:公司18Q1 实现收入2.45 亿,同比下降3%;归母净利润1.1 亿,同比增长193%;销售毛利率43.7%,同增2.7pct;销售费用率18.7%,同增0.5pct;管理费用率5.2%,同降0.08pct。扣非归母净利润0.38 亿,同增11.3%。业绩增长低于市场预期,主要系基数原因。公司17 年提了两次价,一次是4 月1 日,一次是7 月1 日,一二季度经销商均有提前囤货,导致去年一季度基数较高。对于成长性公司,单季度收入占比应该先低后高,去年四个季度收入占比分别为27%、24%、22%、27%。去年的季节分布属于比较特殊的情况,我们认为今年后期单季度销售收入占比将逐渐提高。毛利率提升主要系提价。非经常性损益为公司转让眉山大地龙盛电子商务有限公司100%股权,获得转让收益6911 万元。

    分品类销售情况:1)焦糖色销售收入5000 万以上,同比下降2%;2) 调味品销售收入1.87 亿,下滑4%;酱油销售收入1.3 亿,同比下降1%;窖醋销售收入4300 万,同比下降13%;料酒销售收入1300 万, 基本持平。分地区销售情况:1)西南地区销售收入1.38 亿;华东地区销售收入不到2000 万(其中,鼎鼎鲜占比30%,头道占比34%, 有机占比5%,其余部分为东坡红、窖醋、料酒等产品);京津地区销售收入500 多万;电商销售收入1500 万。

    区域化扩张叠加品类扩张驱动公司高速增长:公司调味品在逐渐外扩的过程中,目前外部市场占比仅20%,长期看有望提升至50%以上; 酱油以外调味品占比仅30%,以“零添加”为纽带的品类扩张逻辑较强,长期看非酱油品类占比将提升至50%以上。

    投资建议:渠道了解终端动销良好,暂时维持年初目标不变,估测公司18/19/20 年收入增速24%/24%/22%;归母净利增速46%/41%/36%。对应18 年33x,给予“增持”评级。

    风险提示:市场竞争风险