中炬高新:调味品业务保持稳健发展,非调味品业务表现超预期

事件:公司发布2017年年报及18年一季报。2017年公司实现收入36.09亿元,同比增长14.29%,归属于上市公司股东的净利润4.53亿元,同比增长25.08%;2017年四季度实现收入8.81亿元,同比增长2.2%,归属于上市公司股东的净利润0.99亿元,同比减少7.3%;2018年一季度实现收入11.54亿元,同比增长18.42%,归属于上市公司股东的净利润1.70亿元,同比增长47.4%。

    投资评级与估值:公司一季报表现超出我们的预期,其中调味品主业表现基本符合预期,非调味品业务表现大超预期,考虑到公司18年各业务板块规划,我们略下调2018-19年EPS预测至0.80、0.99元,分别较前次下调0.03、0.03元,新增2020年EPS预测1.28元,分别同比增长41%、24%、29%,最新收盘价对应18-19PE分别为29、24x。若扣除地产的40亿重估价值,对应2018-19年PE分别为24、19x,维持买入评级和目标价30元,扣除地产重估价值对应18年PE为31x。

    调味品主业延续稳健发展,Q1收入增速放缓主要系基数影响:2017年美味鲜实现收入34.92亿,同比增加20.08%,剔除Q1提价影响,销量增速在15%以上,略高于我们的预期;17Q4实现收入8.44亿,同比增长14.1%,增速较前三季度略慢,主要系17年春节较早备货主要发生在16Q4导致基数偏高。2018Q1美味鲜实现收入10.12亿,同比增长6.58%,同比增速不高主要系提价前后渠道备货导致的基数影响,实际动销保持良好态势。分渠道来看,2017年餐饮渠道收入增速约25%,略高于整体,餐饮收入占比提升至24%。分区域来看,截止到17年底公司共有一级经销商约800家,同比增长约10%,地级市覆盖数量达236个。

    盈利能力提升不断兑现,阳西基地净利率再创新高:18Q1公司调味品业务净利率达13.74%,同比提升2.27pct,盈利能力改善继续。分基地来看,17H2中山、阳西基地净利率分别为14.27%、21.88%,同比提升1.36、0.91pct,阳西净利率再创新高,且新老基地盈利能力差距仍然显著,预计未来阳西产能占比上升仍将有效拉动调味品整体净利率提升。

    物业出售导致Q1收入利润大幅增长,地产业务有望渐入正轨:18Q1公司非调味品实现收入1.42亿元,主要系公司处置存量物业,预计全年实现物业转让收入1.78亿。地产业务18年有望实现收入4000万,D#地块正稳步开发,2020-21年可贡献收入约10亿元。未来物业处置进度仍取决于公司规划,但地产业务有望逐渐步入正轨,稳定贡献收入及利润。

    股价上涨的催化剂:业绩超预期,产能扩建速度超预期