恒顺醋业:调味品主业维持稳定增长,费率降低利润弹性凸显

事件:公司发布2018年一季报,公司实现营收4.00亿,同比增长8.21%;归母净利润5925.94万,同比增长33.00%;扣非后归母净利润4975.24万,同比增长23.57%;EPS 为3.21元/股,同比增长33%。

    一季度调味品主业维持平稳增长 2018年一季度,公司实现营收4亿,同比增长8.2%;从母公司利润表来看,母公司营收同比增长8.4%,说明公司调味品业务增速和整体营收增速基本一致。结合2017年公司调味品营收增速(+6.5%)来看,2018年公司营收维持平稳增长。分品类来看,预计白醋、料酒和酱油等产品增速较快。

    固定成本摊销增加,一季度毛利率小幅下滑 2018年一季度,公司毛利率为40.24%,同比降低0.78pcts。我们认为,除了季节性差异外,主要原因在于公司于2017年底上线了10万吨的中高端食醋灌装生产线。由于公司产品结构的改变需要一定过程,但是2018年一季度折旧摊销已经开始确认,从而影响了产品毛利率。随着未来中高端产品占比增长,产能利用率提升,公司毛利率有望逐渐恢复。

    费用率降低较为明显,公司利润弹性加大 2018年一季度,公司实现净利润5886万,同比增长28.92%,净利率同比提升2.37pcts,主要原因在于一季度费用率降低。其中销售费用同比增长3.67%,费用率同比降低0.66pcts;管理费用同比减少13.9%,费用率同比降低 2.06pcts。我们认为,销售费用率降低主要是因为去年一季度公司因为提价费用投放较多导致基数较高,管理费用率降低除了季节性差异之外,公司收入规模增长也是原因之一。

    公司加快对房地产业务处置,增加当期非经常性受益 2017年四季度,镇江市土地储备中心对公司总面积118.35亩的地块实施收储,公司收到1.57亿元收储金,增加当期非经常性收益约4300万。我们认为,公司加快房地产业务的剥离,和公司聚焦于调味品业务的战略相一致;另外,剥离房地产业务带来的资金实力增强,也为公司未来加大品牌和市场投入提供了较大的底气。

    盈利预测与评级 自2017年一季度公司调味品业务由于提价导致短期增速降低后,全年环比改善趋势较为明显,未来有望恢复正常增长;料酒、酱油等新品类快速增长也有望进一步提升公司业绩增速。

    我们预测公司 2018/19/20年 EPS 分别为 0.43/0.49/0.58元,对应PE 分别为24.6/21.4/18.1倍,目标价 12.8元,维持“增持”评级。

    风险提示:原材料价格上涨超预期,市场拓展不及预期。