一心堂17年年报和18年一季报点评:可比老店增速大幅提升,经营现重大拐点

事件:

    公司17 年收入、扣非净利润77.5/3.9 亿元,同比增24%/15%;18Q1 收入、扣非净利润21.8/1.3 亿元,同比增20%/37%。业绩超我们及市场预期。

    点评:

    新建并购双双加速。截至2018 年3 月底,公司直营门店达5155 家,同比增长21%,相比去年同期提升6pp。公司新建门店和并购门店在17 年大幅加速,关店率保持稳定。

    收入和利润均超预期,内生外延均改善。17 年公司收入增长超预期,主要是老店可比增长加速,对营收增长贡献提升7.4pp,这主要是公司17 年调整云南核心区域管理团队后省内门店经营管理改善及15 年并购门店整合效果显现所致。扩张放缓和整合效率提升推动18Q1 净利润增长超预期。

    云南下沉县乡,盈利提升;川渝继续扩张,扭亏明显。云南省内门店数、营收和净利润18Q1 分别增长13%、19%和22%,随云南门店进一步下沉县乡,我们预计省内将继续保持10-15%的门店增长和15%左右的净利润增长。18Q1 川渝地区已实现整体盈利,高速扩张休整后,预计后续将保持较快扩张的基础上继续提升川渝市场盈利能力。

    规模效益和并购整合推动盈利能力持续提升。公司18Q1 毛利率提升1.04pp,净利率提升0.6pp 到6.0%,改善明显。从母公司报表和合并报表的拆分比较来看,公司18Q1 净利率提升主要是省外盈利改善驱动,显示公司省外高速并购扩张后正处于盈利改善的整合提升期,效果显著。

    估值与评级:

    老店增长大幅提升,公司迎来经营的重大拐点。考虑业绩超预期,我们上调公司18-20 年EPS 为0.92/1.14/1.38 元(原预测18-19EPS 为0.88/1.08 元),现价对应18-20 年PE 为32/26/21 倍,参考可比公司18 年平均PEG 为1.79,上调目标价为37.65 元(原为31.68 元),上调评级至“买入”。

    风险提示:

    并购整合不顺;省外扩张低于预期;个人账户取消。