三一重工:超预期!Q1净利润同比翻番,资产负债表全面修复,轻装上阵18业绩可期

Q1归母净利润15亿、同比大增164%,多项指标显示资产负债表明显改善。

    公司2018年一季度实现营业收入121.6亿,同比增加29.7%;实现归母净利润15亿,同比增加101.2%;实现扣非归母净利润12.4亿,同比增加78.3%。

    (1)规模效应和产品结构优化效果明显,盈利能力提升显著。毛利率方面,公司Q1综合毛利率31.92%,2016年Q4以来毛利率呈现逐渐提高趋势、每个季度分别同比提升3.75pct、6.63pct、-1.05pct、5.72pct、4.43pct和-0.63pct,主要原因是规模效应带来的单品成本下降。三费率方面,公司一季度三费率合计17.58%,自2017年Q1以来,每个报告期三费率分别同比下降9.90pct、6.29pct、5.28pct、2.95pct和2.35pct,其中管理费用率和财务费用率下降幅度较大,主要原因是规模效应摊薄固定费用、折旧及摊销开支下降以及表内外负债降低带来的利息支出大幅减少。

    (2)短、长期借款逐季降低,偿债能力大幅提升。从绝对指标来看,短期借款从15年底的115.7亿、16年底的89.1亿下降至18Q1的27.5亿,17年1~4季度逐季分别下降34.7、2.6、-2.4、31.6亿;长期借款从14年底的161.3亿、16年底的94.1亿下降至18Q1的38.4亿,17年1~4季度逐季分别下降12.1、26.2、24.1、-2亿。从相对指标来看,利息保障倍数从16年底的1.07大幅上升至18Q1的5.31,基本完成了削减有息负债的目标。

    (3)应收账款处于历史低位,账龄结构有所优化。从应收账款总体规模来看,2018年Q1末,公司应收账款200.52亿,处于历史低位,从2016年Q4开始,每个季度应收账款下降幅度分别为28.76亿元、33.26亿元、31.44亿元、31.32亿元、-2.81亿元和15.97亿元。从账龄结构来看,2016H1、2016年底、2017H1以及2017年底三年以内应收款合计占比分别为89.39%、80.05%、83.71%和80.50%,而同期一年以内应收款占比分别为58.75%、54.37%、62.49%和60.67%,伴随账龄结构持续优化,预计公司坏账风险有所减弱。

    (4)现金流充沛,周转率提升。18Q1销售收款125亿元,其中资产负债表中货币资金61亿元。存货周转天数由2016年底的123天下降至18Q1的88天,应收账款周转天数由16年底的302天下降至142天,运营效率大幅提升。

    综上,我们认为当前时点公司历史财务负担基本处理完,资产负债表全面修复,未来将轻装上阵。行业热销动力:更新需求+开工稳定+海外市场市占率提升,行业集中度提升龙头地位巩固本轮工程机械复苏以设备更新需求为主,在基建投资稳健、开工量有保证的背景下,同时在一带一路带动下逐渐实现全球市占率的提升,持续时间和强度有望超预期。根据协会公布数据,2018年Q1各类工程机械均实现了高速增长:挖掘机(含出口)60061台、同比增长48%;汽车重机7318台、同比增长92%;履带起重机384台,同比增长53%;随车起重机3650台,同比增长42%。根据经销商、主机厂和液压件配套厂家反馈数据,我们预计4月挖机销量有望达到2.6万台(含出口)、同比增长80%,二季度增速有望超40%,18~19年销量预计分别超过17.5万和18.5万台。起重机与挖机销量存在一定相关性、混凝土机械滞后挖掘机一年热销,因此这几大类工程机械均有望持续全年热销。我们估计,本轮换机将持续到2019年。

    当之无愧的国内工程机械龙头,行业地位不断巩固。目前公司混凝土机械稳居全球第一;挖掘机销量连续七年排名全国第一,市占率超22%;起重机械、桩工机械等产品的市场地位不断巩固,市占率稳步提升;海外市场潜心布局十余载,行业经验丰厚。资产负债表修复后,公司轻装上阵,2018年第一季度挖掘机销量12860台,市占率21.41%;汽车起重机销量1443台,市占率19.7%;履带起重机119台,市占率31%,龙头地位不断稳固,全年业绩高增长可期。

    盈利预测与投资评级:由于公司的年报和季报资产负债表修复超预期、净利率提升将显著高于上一年度,且行业销售数据有望维持高增长、亦超出我们之前的预测。经过重新测算后,我们将18-19年净利润由37.3和49.2亿调整为45.2亿和56.3亿,20年净利润为63.4亿,调整后EPS为0.59、0.73和0.82元,维持“买入”评级。