陕西煤业:一季报表现靓丽,内生性增长带来未来公司产量增量(附一季报解读电话会议纪要)
事件:
公司公布2018年一季报,2018年Q1公司实现营业收入125.87亿元,同比增长2.55%;实现归母净利润28.41亿元,同比增长6.27%。
点评:
销量增长增厚煤炭板块业绩,未来产量仍有增长空间。2018年Q1公司煤炭产量2525.96万吨,同比增加125万吨,煤炭销量3104.32万吨,同比增加104万吨。2018年Q1吨煤综合平均售价393元/吨,基本与去年同期持平,去年同期为392元/吨;2018年Q1吨煤生产成本175元/吨,同比上涨5元/吨。公司目前有三对地处陕北矿区的在建矿井,分别为小保当一期(设计产能1500万吨,目前置换出800万吨,上市公司60%权益,预计18年下半年);小保当二期(设计产能1300万吨,目前置换出800万吨,上市公司60%权益,预计19年9月投产);袁大滩(核定产能500万吨,上市公司34%权益,预计18年5月份投产)。公司目前也在积极储备产能,未来小保当产能置换仍将继续进行,公司产量还有进一步增长空间。
公司煤炭以地销为主,陕西动力煤指数弹性小于港口煤价,公司利润更为稳健。在全社会库存大幅减少的情况下,港口煤价季节性波动更为明显。根据公司公告,2018年公司长协煤占比提升10%左右,长协煤占比相对神华等央企偏低,但公司煤炭销售以地销为主,陕西坑口煤价波动小于港口煤价,以18年2月以来这波煤价下跌来看,Wind数据显示秦皇岛动力煤Q5500较高点下降26.27%,而陕西动力煤价格仅下降3.87%。公司长协价格计算也是参照陕西动力煤价格指数(50%)和环渤海价格指数(50%)进行每月调整。所以综合来看,公司煤炭价格弹性较小,利润稳健性高。
销售费用同比下滑主要由于“一票制”销量减少。2018年Q1销售费用4.2亿,同比减少4.37亿,同比下降51%。销售费用同比减少的原因为彬长矿区“一票制”销量减少。“一票制结算”为所购货物实行到厂价格一票制,销货方将货物的金额和运费的金额合在一起统一开具一张增值税专用发票。“一票制”相对于“两票制”公司承担了运费的税金,另外“一票制”结算垫付了买方的运费。整体来看,“一票制”销量减少带来销售费用的下降对公司实际业绩影响不大。
优质动力煤企业,估值低亟待修复。2018年市场非常关注的一个点为新增产能到底有多少?此前我们判断2018年新增产能在6000-8000万吨左右,目前我们依然维持这个判断。国家统计局数据显示,2018年3月原煤产量2.9亿,同比增长1.3%(此为调整17年3月原煤产量数据后的增速)。若拿未经调整的数据对比,3月原煤产量2.9亿吨,较2017年3月份原煤产量3.0亿吨同比下降3.2%,新增产能释放缓慢得到印证。另外,根据国家能源局公布的全国最新矿井产能数据来看,2017年底全国在产矿井和进入联合试运转矿井产能相较2017年6月底均有所下降;分省来看,在产产能增量集中于内蒙和陕西,符合我们此前判断,其他22个省份随着去产能的持续推进,在产产能均在减少;从在建矿井来看,山西进入联合试运转矿井产能增加2050万吨,陕西和内蒙分别减少2780万吨和730万吨。这些数据也一定程度上佐证了目前产能置换进展仍相对缓慢。因此,全年来看,2018年新增产能增量相对较少,在全社会库存低位,进口煤限制重启升级等支持下,预计2018年煤价中枢保持高位。经过前期煤炭板块较为充分的调整,公司目前估值仅在7倍左右,估值低亟待修复。
投资建议:我们预计公司2018-2020年净利润为116.2亿、121.0亿和123.4亿,对应分别为1.16元、1.21元和1.23元。给予“买入”评级,维持目标价11.13元。
风险提示:宏观经济大幅下滑,煤价大幅下跌,新增产能大量释放,在建矿井投产不及预期,政策性调控煤价。