太平鸟:库存周转好转,17年业绩拐点显现
公司17年实现收入/归母净利润分别为71.42亿/4.56亿,同比分别增长12.99%/6.72%,实现每股收益0.97元,每10股派发现金7元(含税)。其中17Q4收入/归母净利润分别为29.29亿/2.86亿,同比分别增长18.37%/51.43%。
公司规划18年收入/净利润目标分别为84亿/6.5亿,同比增长17.62%/42.46%。
17年收入同比增长13%至71.42亿元:渠道结构进一步优化,购物中心及电商发力;核心品牌稳定增长,新品牌快速增长。
1)分模式看,因拓店影响直营老店单店收入略有下滑:17年底门店总数净减少28家至4251家,其中直营门店增加73家至1271家,加盟店减少101家至2980家。线下直营/加盟收入增幅分别为7.35%/10.15%,但因直营拓店加密影响,直营老店单店收入同比减少8.91%,加盟老店单店收入仅同比下降2.12%。
2)渠道业态持续优化,电商表现靓丽,购物中心快速拓店:购物中心快速拓店:公司积极开展与印力、银泰、万达、百盛战略合作,截至17年底公司购物中心门店已有1386家,同比增长14.93%;零售额同比增长16.16%至28.68亿元,零售额占比提升2.61pct至27.56%。
电子商务迅速增长,线上线下融合顺利推进:17年电商零售净额同比增长35.57%至21.66亿元,零售额占比提升4.55pct至20.70%;同时积极开展与天猫在新零售方面战略合作,打通线上线下商品的物流配送及支付环节,云仓系统已覆盖23个省的全部自营及部分加盟门店。
百货业态零售额持平:17年百货渠道零售额同比增长0.71%至35.66亿元,零售额占比下降1.7pct至34.08%。
街边店持续调整:17年公司关闭了部分低效街边门店,零售额同比下降19.24%至18.47亿元,零售额占比下降5.46pct至17.66%。
3)分品牌看,男女装主品牌稳健增长,核心地位稳固;新品牌培育力度大,多品牌协同发展效应渐显。PB女装风格调整完毕,收入同比增长10.74%至26.85亿元。PB男装推行TOC效果显著,17秋冬售罄率和折扣率均有明显改善,收入同比增长11.29%至25.2亿元。乐町因进行联营转加盟调整,收入同比增长6.75%至9.48亿元。新品牌保持高增长,其中MiniPeace收入同比增长37%至7亿元;MG及AmazingPeace收入同比增长53.76%至1.73亿元。
创新营销拥抱新生代,提升会员粘性及活跃度。公司通过举办大型秀场、自媒体宣传、电音秀、网红带货、推广设计师合作款等方式提高营销效果。截至2017年末,公司全品牌有效会员总数同比增38%达1406万人,会员贡献零售额同比增36%达39.58亿元,占总零售额比例提升7.44pct至37.8%。其中,活跃有效会员数同比增长31%至124万人,贡献零售额同比增长36%至24.5亿元;占总零售额比例提升4.67pct至23.39%。2017年末,公司全品牌天猫旗舰店粉丝数量突破2200万,同比增长42%。
毛利率下降2pct至52.95%,期间费用率下降1.32pct至42.22%,资产减值损失计提金额减少3387万元,净利润率下降0.33pct至6.34%。1)公司整体毛利率下降2pct至52.95%,因打折促销力度较16年大,特别是Q4双十一消化库存力度加大,各品牌毛利率均有不同程度下降。2)控费力度较强,期间费用率下降1.32pct至42.22%,其中销售费用率下降0.55pct至34.92%;管理费用率下降0.48pct至7.64%;财务费用率下降0.28pct至0.30%。3)资产减值计提金额同比减少3387万元,其中存货跌价损失计提金额同比减少3462万元。4)另外,在政府补贴以及理财收入增加综合影响下,17年净利润率下降0.33pct至6.34%,归母净利润同比增长6.72%至4.56亿元。
存货规模增速与收入增速基本持平,但库存周转加快,库龄结构好转。17年底存货规模较年初增长12.78%,增幅与收入增速持平。在公司加速过季商品处理和控制存货总量的努力下,存货周转天数185天,较16年减少13天。库龄结构好转,一年以内占比提升7.63pct至50.66%。
展望18年,服饰主业业绩向好趋势不变,涉足家居品类,完善太平鸟品牌生态圈:1)服饰方面:随着产品适销度逐步提升,售罄率和折扣率有一定程度改善,17Q4及18Q1同店增速转正。渠道方面,我们预计18年公司将加强与印力、万达、百盛、大悦城、银泰等五大零售集团合作,线下渠道扩张速度恢复至净增600-800家节奏,同时线上通过与天猫深度合作增速预计30%+。分品牌看,乐町联营转加盟完毕,精细化运作下盈利能力大幅度提升,品牌力增强,2018年蓄势待发;女装风格调整完毕,18春夏订货金额高个位数增幅;男装货品到位,TOC模式显效,18春夏订货会金额10%左右增幅;Minipeace/MG保持高增速。总体来看18年服装业务将持续提升设计创新力、发展电商业务、加强渠道精细化管理、供应链效率提升。
2)涉足家居品类,完善太平鸟品牌生态圈。18年1月份公司拟出资2325万元增资入股同集团下的家居品牌太平鸟巢,增资后持股比例达51%。太平鸟巢于2011年创立,以舒适、时尚、平价为宗旨,产品涵盖卧室、客厅、厨房、卫浴等多个生活领域,将时尚创意与家居生活跨界融合。目前共拥有6家家居门店,2017年销售额同比增加19%至1545万元,净利润亏损1201万元。交易完成后太平鸟巢能够与太平鸟服饰在品牌定位、客群、渠道、供应链与物流方面发挥协同效应,完善太平鸟品牌生态圈。
盈利预测和投资评级。公司定位于年轻时尚服装服饰领域,研发设计优势明显,在多品牌+多品类策略驱动下,已发展成为涉足时尚男女装和童装全品类的国内休闲服饰优秀代表。主品牌新品通过市场验证后,适销性正逐步回升,17Q4同店转正,且18Q1同店增速提升。18年公司将持续提升设计创新力、发力电商渠道、加强渠道精细化管理、提升供应链效率;另外,考虑到库存结构有所优化,预计18年存货跌价损失将有所减少,加之出售宜昌制造约3000万元投资收益确认,预计全年有望实现股权激励6.5亿最低净利润目标(同比增长43.49%)。
预计18-20年EPS分别为1.35元/1.77元/2.10元。目前市值138亿元,对应18PE21X,估值优势显现,作为大众休闲服饰行业龙头,多品牌运营能力强,核心品牌稳健发展,新兴品牌快速增长,线下内生成长力提升,线上积极推进与阿里双百亿战略合作。参考股权激励行权目标18/19年净利润增速43.5%/31%,估值仍具修复空间,若后期小非解禁,可逢低增加配置,享受估值修复行情。维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示:小非解禁风险;零售环境持续低迷;休闲服饰竞争加剧;新开直营店边际收益低于预期。