威孚高科:商用车核心零部件,盈利同比大增22%

事件:

    公司18Q1 实现营收23.9 亿(-2.66%),归母净利7.8 亿(+21.5%),超出我们此前12%的预期。我们预估公司18-20 年eps 分别为2.71/2.78/2.84 元,对应18 年静态估值仅8.4x,继续维持“强烈推荐-A”。

    评论:

    1、一季度业绩超预期,博世汽柴受益结构优化贡献主要业绩增量商用车业务板块,行业一季度稳健增长(+2.7%),重卡在高基数情况下同比增长13.9%,轻卡亦表现亮眼(+6%)。公司本部多缸泵、参股公司博世汽柴燃喷系统均受益于行业增长以及高盈利重卡产品占比提升带来的结构优化,同时,公司产业链地位优势突出,对上游议价能力强,也保证了商用车部分的盈利情况。

    乘用车业务板块,本部乘用车尾气处理及涡轮增压盈利占比不足5%但收入占比接近20%,因而一季度长安汽车(-14.1%)、江淮汽车(-15.5%)销量下滑影响公司收入端表现。

    参控股公司方面,博世汽柴受益结构优化一季度盈利同比增长3 亿元左右,贡献公司70%的业绩增量,中联电子较此前相比则相对持平。

    2、四点纠偏,商用车龙头走向价值重归之路周期弱化+环保加强+分红率提高+布局新能源打开市场空间,四点纠偏走向价值重归之路。市场此前对于公司的认识局限于重卡零部件、周期股,我们认为四点因素促使公司走上价值重归之路。第一,商用车行业周期性弱化,2010 年以后卡车行业围绕350 万中枢波动降低,重卡行业未来波动中枢同样围绕85 万辆上下。同时,公司历史业绩波动性亦小于行业。2014 年重卡景气度低公司仍有39%业绩增速,主因当年排放标准升级国四。18 年1 月国五标准普及,业绩可更乐观看待。周期股纠偏值得重新审视。第二,汽车环保力度将空前加大。国五已至,但存量车型中70%仍是国三及伪国三。18 年开始,政府将于各地建立移动监测站,同时,国六渐进,公司竞争优势进一步强化。

    第三,稳定的自由现金流、高分红公司被重新发现。市场偏爱确定性,公司现金流优秀,同时充沛的在手现金、较高未分配利润令分红率提升预期强化。同时亦为优质的外延提供基础,下一个RBCD 和联电在路上。第四,深度布局新能源打开成长空间。此前公司给予的估值基于原有业务,此次布局轮毂驱动系统,切入新能源核心产业链,打开市场空间。

    第四,深度布局新能源打开成长空间。公司参股全球轮毂驱动系统龙头Protean 同时同Protean 成立80:20 合资公司,致力于18 寸轮毂电机系统的生产研发(B 级车及轻卡为主)。我们预计产品有望于19 年装车测试,后续公司将视项目进展情况进行后续投资。

    风险提示:重卡销量不及预期;后处理业务拓展不及预期。