埃斯顿:行业向上叠加公司盈利拐点,国内机器人龙头企业腾飞在即

通过内生增长打通上下游产业链,为本体拓展辟康庄大道

    国内本体企业在高端方面与外资品牌尚有差距,成功之道在于生产经济型机器人本体,因此打通上下游产业链是本体企业成功的重要途径。埃斯顿在上、中、下各个领域均有布局,从数控装置、伺服到系统集成再到机器人本体,实现逐步深入,集成化程度越来越高。埃斯顿发展路径明晰,主要有以下3个优势:1)核心零部件自制,掌握本体定价权。零部件占本体的成本达70%以上,因此掌握零部件生产能力,则在工业机器人市场突破中抢占先机;2)深耕行业工艺,以技术优势推动专用机器人在特定行业的应用,享受高技术溢价,实现市场突破;3)以系统推动产品,本体毛利率较系统集成业务高,借系统集成推动本体的销售,将系统集成红利发挥到最大。综上,公司通过高研发投入的内生增长模式打通上下游产业链,为本体的拓展充分铺垫。

    外延收购围绕三大主线,重点关注技术内核+市场渠道

    随着机器人售价与用工成本剪刀差的持续扩大,工业机器人尤其是中国市场的增速有望维持较高增长,埃斯顿外延基本围绕机器人的发展主线,2016年开始并购进入密集爆发期。并购主要遵循三个逻辑主线:1)核心部件:收购Trio(全球运控前十大品牌供应商之一);2)机器人智能化方向:参股意大利公司Euclid,参股BarrettTechnology;3)系统集成:收购普莱克斯、南京锋远、M.A.i.等。埃斯顿收购的标的规模都相对较小,除了整合难度大大降低外,更主要的是看中标的的高端技术的掌握能力、与公司业务的协同带动作用和市场渠道的推动。由于收购标的具有较强的技术内核,叠加业务和销售渠道的高度互补,有望实现“1+1>2”的收购效应。

    规模效应是毛利率护城河,看好盈利能力长期增长空间

    从公司的两大业务来看,工业机器人及成套装备的毛利率相较核心部件较低,也是整体毛利率提升的关键。从短期来看,影响毛利率的主要因素是1月19日投产产线的折旧与土地的摊销,从1季度毛利率情况来看,预计18年产量规模的增长可以基本弥补,因此短期毛利率或有小幅增长。从长期看,随着规模效应的进一步体现,研发投入逐渐摊薄和零部件自制率的进一步提升,公司盈利能力水平有望进一步提高。对标发那科,埃斯顿机器人业务毛利率水平仍有较大提升空间,看好公司长期盈利能力的增长。综上,看好公司中长期发展前景,预计18-19年归母净利润约为1.80、2.76亿元,EPS为0.21、0.33元/股,PE为61.21、39.78倍,给予“买入”评级。

    风险提示:

    1.宏观经济增速大幅下滑风险;

    2.国产技术突破不达预期;

    3.四大家族工业机器人价格大幅下降引发市场价格战的风险。