欧派家居:不负期望的家居王者

事件:欧派家居发布2018一季报,2018年Q1公司实现营收19.06亿元,同比增长31.58%;归母净利润7355.58万元,同比增长32.48%;其中理财收益1406万元纳入非经常性损益(17Q1为经常性损益),扣非后归母净利润6255.7万元,同比增长15.5%;剔除非经常性损益口径变动及股权激励费用影响,扣非净利润增速与收入基本同步。

    整体业绩符合预期,衣柜业务高速增长态势可持续。2017年公司橱柜业务增长22.5%,衣柜业务增长63%,我们认为受益于公司成熟的厨柜经销商体系,在橱带衣逻辑下,衣柜业务高速增长态势可持续,从而助推公司整体业绩稳健增长。同时,公司卫浴条线渠道持续梳理,木门业务管理层调整和战略优化逐步落地,有望成为新的利润增长点之一。

    毛利率同环比均提升,纳入股权激励费用影响后净利率同期基本持平。2018Q1公司实现销售毛利率33.91%(同比+2.91pct.,环比+1.01pct.),2017年新生产基地人力和折旧问题导致毛利率有所下降,今年开始已恢复相对正常水平。盈利能力上,2018Q1公司实现净利率3.86%(+0.06pct.),期间费用率29%(+3.67pct);其中,销售费用率14.05%(+0.56pct),管理费用率15.1%(+3.3pct),财务费用率-0.14%(-0.18pct)。由于一季度分摊股权激励费用800-900万,导致管理费用大幅提升,在此背景下净利率仍较去年同期基本持平,凸显规模效应和内部管控效率提升。

    终端渠道网络首屈一指,期待工装业务放量。截止2017年底公司各品类门店合计超过6000家,在行业内首屈一指,橱柜门店单产也在行业内位列第一。后续伴随渠道下沉战略和加速进驻红星美凯龙,门店单产有望继续提升。此外,工装业务或为公司厨柜业绩带来较高的弹性,欧铂丽的上市则有望加速公司向中端市场的覆盖。

    大家居全线拓展,信息化建设提供助力。当前公司产品线涵盖整体衣柜、定制木门、厨房电器、整体卫浴、墙饰壁纸等多类家居产品。截止2017年底,全国共有大家居专卖店65家。2017年全年大家居合同业绩增长34%,且呈提速态势,全品类拓展利于相互赋能。针对较为薄弱的信息化环节,公司全新规划设计综合橱、衣、木、卫四大定制品类的统一订单管理平台,其中销售管理平台MTDS和微信系统已局部调试并开始推广。信息化系统的逐步落地,有望成为公司核心竞争力,助力大家居建设。

    投资建议:我们预估公司2018-2020年实现营业收入129.6、165.8、210.4亿元,同比增长33.46%、27.94%、26.87%,实现归属于母公司净利润17.2、23.3、30.3亿元,同比增长32.45%、35.23%、30.25%,对应EPS为4.09、5.54、7.21元。我们给予公司2018年38倍PE估值,对应价格155.42元,维持“增持”评级。

    风险提示:地产景气程度下滑风险、原材料价格上涨风险、行业竞争加剧,导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险。