中炬高新:调味品带动盈利能力创新高

公司主营业务实现较快增长:报告期内公司主营收入实现了较快增长。2017年实现主营业务收入34.53亿元,同比增长19.28%,主要是子公司美味鲜的酱油、调味酱等调味品增长较快;品类上,酱油销售37.3万吨,鸡精粉2.3万吨;地域方面,中西部与北部增速都超过了25%,有效地推动了公司整体业务收入的提升;而房地产业务则因宏观政策影响,仅确认收入1,027万元,同比减少8,228万元。

    2018Q1收入的增长主要源自公司总部与美味鲜公司、中炬精工公司收入的增长:(1)公司总部出售存量物业资产实现收入1.19亿元,同比增加1.1亿元;(2)美味鲜收入10.12亿元,同比增长6.58%,增速较低,主要是去年同期涨价引起经销商加大进货影响,基数较高;(3)中炬精工收入2,088万元,同比增长46.94%。

    调味品占比加大带动毛利率持续提升:2017年公司综合毛利率达到39.27%,较上半年又微升了0.14pct,较去年同期增加2.58pct,创历史新高,主要是生产技术改进、毛利率较高的调味品占收入比重进一步提高及管理效率提高。期间费用方面,销售费用4.26亿元,同比大增54.83%,销售费用率提高了近3.1pct至11.81%,主要是美味鲜销售人员薪酬增加、业务费用与运输费用的提高,2018Q1已回落至10.58%,同比下降了2.55pct;管理费用3.48亿元,同比减少0.25%;管理费用率下降了近1.4pct至9.64%,主要是本期研发支出较上年同期减少;财务费用6,045万元,同比减少4.43%,主要是本期银行存款利息较上年同期增加所致。

    公司未来看点:(1)根据中国调味品协会数据,调味品行业总销售收入保持6%以上的增长率。在消费结构升级前提下,市场产品多样化趋势得以延续,持续为调味品行业创造增长空间,增速较快的主要有火锅调味料、料酒、酱油、食醋、调味酱等;(2)公司的“厨邦”和“美味鲜”为全国知名品牌,在行业内具有较强的品牌优势,未来在行业趋势向好+受众群体消费升级+企业规模效应明显等多重因素影响下,公司调味品业务有望保持较快增长;(3)2017年公司大力拓展市场导致销售费用率大幅上升,侵蚀了净利润,2018年Q1销售费用回落,全年净利润率有望创新高;(4)公司及子公司中汇合创公司拥有中山城轨站北侧约1600亩商住地,业务涉及物业管理、商业配套、园林绿化等领域。由于中山市《岐江新城片区规划》尚未最终落实,中汇合创地块正处于岐江新城中心位置,房地产业务后续开发尚无具体计划表。《岐江新城片区规划》以外的公司名下84.6亩商住地已于2017年度开工建设,预计建设可出售商品房面积近9万平方米,并在2018年底前开售;(5)持续发展的汽车市场将为公司汽配业务提供充足的上升空间。

    盈利预测:我们调整之前的盈利预测,预计2018-2020年公司EPS将分别达到0.77元、0.92元和1.06元,按照2018年4月26日收盘价23.85元进行计算,对应2018-2020年动态PE分别为31.1、25.9和22.6倍,维持“审慎推荐”的投资评级。

    风险提示:食品安全风险、原材料价格波动的风险、半成品储存管理的风险、房地产业务受限风险。