中国医药:拟并购铸盈药业布局辽宁商业渠道,成立合营公司拟进入中药配方颗粒领域

类别:公司研究 机构:安信证券股份有限公司 研究员:崔文亮 日期:2018-04-26

公司公告,拟以2.8亿元收购铸盈药业60%股权。铸盈药业2017年收入15.29亿元,净利润3900万元(未经审计),净利润率2.55%,公司收购对价对应2017年PE12倍。

    铸盈药业是辽宁省一家以代理品种分销与基药配送为主营业务的区域性医药商业公司,拥有以基层医疗机构用药和OTC 品种为主的多种经营品种,分销网络遍布省内各地区,并辐射至辽宁周边省份,主要业务是面向二级医院、乡镇卫生院、社区卫生服务中心、农村诊所、医疗服务站、零售药店及医药商业公司开展批发和配送业务。

    根据公告,铸盈药业是辽宁省仅有的两家省内14个地级市基本药物配送全中标的企业之一,基本药物配送规模占全省40%左右,市场排名第一;二类精神药品配送规模占全省75%左右,市场排名第一;全省基层医疗机构网络覆盖率达95%以上。公司此前已经在黑龙江省实现了商业布局,此次收购使得公司进入辽宁省这一此前空白省份,有利于公司实现点强网通的战略布局,且铸盈药业的渠道优势主要来自基层市场,特别符合当前分级诊疗行业背景,未来与中国医药对接和整合后有望取得较快增长。与此同时,本次并购有望增厚公司2018年商业板块利润1500万以上。

    公司公告,与通用咨询、顺天堂签署《合营合同》,三方拟合资设立通用顺天堂(北京)医药有限公司(合营公司),其中,公司拟出资400万元,占合营公司40%股权。合营公司未来主要经营中药配方颗粒相关业务。

    顺天堂于1946年创立,是台湾顺天堂集团最主要的成员,也是该集团中药配方颗粒等关键产品和技术的拥有者,作为台湾知名的中药配方颗粒生产企业,专注于中药材管控、单复方中药配方颗粒的生产与销售。而公司在天然药物领域耕耘多年,拥有对中药材产地资源的控制能力及上游中药材质量的把控能力,此前更是收购上游药材种植公司,且公司的商业渠道覆盖全国多个省份的中高端医院,可以成为中药配方颗粒产品在终端销售的基础。可以判断,通过合营公司的设立,公司未来有望打通从上游中药材种植——中游中药饮片及中药配方颗粒生产加工——下游中药配方颗粒终端销售全产业链,发挥公司在中药领域资源的优势与特色。

    我们看好正在搭建的推广和精细化招商体系这一战略布局。我们认为,这一战略布局对公司有两个层面的重大意义:1、对于公司自身的医药工业板块来讲,公司此前很大一部分制剂都是底价销售模式,而 真正销售环节的高利润率(我们预计代理商利润率有望达到10%)与普通医药商业纯销1%左右净利润率相比,是数倍的差距,而这部分利润此前却被外部代理商赚走了。而公司实施推广和精细化招商体系以后,这部分利润将会转化为公司商业体系的利润,相当于公司赚取了从工业制剂+商业推广的全产业链利润。2、对于公司的医药商业板块而言,随着两票制的实施,公司推广和精细化招商体系将能够实现外部制剂品种(包括进口制剂)的全国总代理,类似于公司此前收购的河南泰丰,从而有望实现10%以上的净利润率,且摆脱了传统医药商业同质化竞争、相对医院非常弱势、利润率被侵蚀的局面。

    投资建议: 我们预计, 2018~2020年经营性净利润分别为15.34/19.17/23.58亿元,同比增长31%/25%/23%(2018年31%净利润增速考虑了集团资产注入,剔除2017年处置招商银行股权收益,不追溯调整2017年净利润,表观增速18.1%是由于2017年投资收益较大),2018年估值仅15倍,相比其25%左右的复合增速,PEG 显著小于1,分支扩张和外延式并购预期较强,“内生+外延”双轮驱动下仍将保持快速增长,维持买入-A 投资评级。6个月目标价为30元,相当于2018年21倍的动态市盈率。

    风险提示:行业政策风险;公司经营增速不达预期;医药商业整个板块存在一定压制因素;并购整合风险。

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