中顺洁柔:提价落实,利润率显著提升

事件:公司发布2018年一季报,实现营收12.3亿元,同比增长18.65%;实现归母净利润9856万元,同比增长30.93%;扣非后净利润9144.5万,同比增长29.05%。利润增速超预期。

    提价落实,毛利率显著回升。公司核心原材料纸浆价格在2017年出现大幅上涨30%,导致公司2017年毛利率下滑1PP至34.92%;18Q1浆价同比上升20.6%(5125元/吨至6183元/吨),为应对价格上涨,公司从去年四季度提价逐渐落实,到Q1累计提价约14%,带动毛利率在Q1显著优化,同比上升2.44个百分点(38.84%),相对2017全年上升3.92个百分点。受三费率上涨影响(三费率28.9%,同比提升2.2PP),公司净利率同比小幅提升0.76pp至8.1%,主要原因是报告期内公司研发费用和人员薪酬增加,整体管理费用上升了53.8%,全年看预计费用率在产能投放后将得到稀释。存货较期初增长58%,主要是由于原材料囤货及产能投放后产成品增加所致。我们判断今年浆价大概率高位震荡,涨幅相比17年有限,提价后预计全年利润率同比17年将有所改善。

    渠道布局完善,高端产品扩张持续推进。公司目前已进驻全国2800多个城市,经销商数量相比2015年翻三倍达到2000家,Q1新增经销商150家,公司产品在地级市覆盖率已达到90%以上,布局已经相对完善,在公司不断完善GT、KA、AFH、EC各渠道管理建设的策略之下,公司销售的能力也将得到持续增强。同时对线上渠道进行优化整合,实现线上线下产品的互动销售。公司继续推进产品结构的优化,加大高端、高毛利产品Face和Lotion的销售力度,非卷纸收入占比已超57%。C&S系列产品,17年推出的低白度自然木今年也将继续贡献营收增量。

    产能扩张,瓶颈消除。公司目前已形成华东、华南、华西、华北和华中的生产布局。目前拥有产能62万吨,主要位于华南和西南;河北唐山将新建7.5万吨生活用纸项目以满足华北和东北市场需求;湖北新建年产20万吨高档生活用纸项目服务华中市场,预计18-19年初将投放12万吨;云浮二期12万吨高档生活用纸项目逐步落实。由于生活用纸对销售半径要求较高,多地产能布局有助于运营效率,进一步降低客户成本,提高品牌知名度。

    盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年EPS分别为0.61、0.77、0.92元,对应PE分别为24、19、16倍,给予公司18年30倍PE,对应目标价18.3元,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格大幅上涨的风险;终端销售低于预期的风险。