国电南瑞:从四个维度论证南瑞的估值合理中枢在哪里

强大的市场竞争力确保国际化电气设备公司雏形已成:重组完成后,公司无论从业务的广度亦或是业务的市场竞争力皆为史上最强,同时南瑞继保在海外市场的影响力更将使得公司有望发展为全球性的电气设备公司;公司拥有市场、研发和体制机制三方面强大竞争力,使南瑞成为新一代电力系统和能源互联网领域的系统综合解决方案提供商。

    明确的业绩增长点将有效提振公司估值:产业向智能电网发展趋势明确,传统业务依旧有春天:(1)电网安全稳定控制市场有望保持年化30%左右高速增长,公司处于绝对领导地位将充分受益;(2)配电自动化将伴随分布式能源的爆发呈现确定性高增长:10个城市国际一流配电网建设和两批200个增量配网将极大促进配网自动化市场的爆发;(3)电力信息通信助力电网智能化建设将呈现高速增长,而公司有望切入工业网络领域的无线专网、工业互联网等终端的接入网业务;(4)叠加技术升级和设备更新周期,调度自动化市场将迎来新一轮的更新替换周期,公司作为绝对龙头充分受益。

    战略布局新兴产业,传统电网业绩增长瓶颈将被打破:公司当前围绕轨交、智能制造、军工等领域,加快IGBT模组、轨交信号系统、智能制造系统、机器人、大功率电力电子的研发,我们认为这些布局既符合时代发展潮流也和ABB、西门子等巨头的发展历程和战略一致。电网外战略新兴产业在2020年之后将逐步成熟并有望开始贡献规模业绩,这将进一步拔高传统电气行业增长天花板,有力保证公司中长期发展。

    横向和公司过去比,纵向和海外巨头比,公司估值都相对偏低:未来三年公司净利润复合增长22.8%。南瑞当前所处的发展阶段相当于海外电气巨头的早期成长阶段,且南瑞PEG相比海外巨头以及自身过往五年PEG具有明显优势,南瑞理应获得一个更合理的估值。

    投资建议

    公司业务扩张迅速,在全球范围具备一定竞争力,未来两到三年配电自动化、调度电网化、电网信息通信、电网稳定控制等利润占比非常大的行业将呈现确定性的景气提升。公司2018-2020年净利润39.0亿、47.6亿、60.1亿,我们认为公司合理估值应该介于25-30倍之间,2018年合理股价在21.3-25.5元,合理市值在975亿-1170亿元。

    风险提示

    电网投资不达预期;市场拓展不达预期;全球贸易地方保护主义有所抬头。