保利地产:高杠杆并购扩张规模,保持行业前五排名

业绩增速略超预期,ROE稳步提升。公司实现营业收入1463.1亿元(-5.5%),归母净利润156.3亿元(+25.8%),总资产6964.5亿元(+48.8%)。公司2017年加权平均ROE16.1%(+0.8pct),主要系盈利能力与杠杆率明显提升,归母净利率10.7%(+2.7pct),资产负债率77.3%(+2.5pct),由于土储获取强度增加存货周转率略有下降至0.27。

    销售金额突破3000亿,全国排名第五。公司2017年实现商品房销售金额3092亿元(+47%),销售面积2242万方(+40%),销售均价1.38万元/平米(+5%)。其中住宅占比85.5%,144平米以下的小户型产品占比92.4%,一二线城市销售额占比为82%(-10pct),产品以满足刚需刚改的住宅为主,以一二线和城市圈城市为主。

    土储获取强度明显提升,并购项目占比达48%。公司2017年新获取土储计容建面4520万方(+88%),总地价2765亿元(+128%),平均楼面价6118元/平米(+21%),占销售面积和金额比例分别为202%和89%,拿地强度自2016年起提升明显,高于行业平均水平。从新获取土储来看,一二线城市获取面积占比为63%(-7pct)、金额为82%,公司战略性下沉城市圈三四线城市。截至2017年底,公司共拥有待开发土地土储建面为9090万方,其中一二线城市面积占比为63%,预计总可售面积约为1.06万方,总货值1.5亿元。特别的,公司通过并购获取项目的比例大幅增加,其中整合中国航空工业集团的地产项目910万方,收购保利(香港)控股50%股权推进与保利置业的整合,获取资源能力具有可持续性。

    2018年规划新开工面积增速7%,竣工面积增速22%。公司2017年新开工面积3075万方(+51%),带动高推盘量与高销售增速,2018年公司规划新开工面积呈低增速,预计推盘量与销售面积增速有所放缓。公司2017年竣工面积1554万方(+6%),2018年竣工大幅增加22%,预计将对结算收入形成有力支撑。

    财务杠杆快速提升,融资成本维持低位。公司2017年剔除预收账款后的资产负债率为66.4%(+2.2pct),净负债率为86.5%(+31.2pct),体现出加杠杆扩规模的经营计划,全年筹资活动现金净流入达674亿。公司整体融资成本处于行业低位,仅为4.82%,其中银行贷款占比66%、各类债券占比16%,一年内到期有息负债占比为14%,整体债务结构较为合理。

    此外公司现金回笼率较高达85.5%。

    两翼业务发展有序。房地产基金累计管理规模达785亿;保利物业登陆新三板,实现营收32.4亿元,归母净利润2.3亿元,合同管理面积1.7亿平米(+45%);商业地产板块公司累计管理商业面积160万方,实现营收逾10亿元。

    维持增持评级,上调盈利预测。公司积极获取土地储备,新开工和销售节奏提速,2018-19年步入结算期,因此上调盈利预测,维持增持评级。我们预计公司2018-20年归母净利润分别为201.3/248.8/306.4亿元,同比增速为28.9%/23.6%/23.2%,对应EPS分别为1.70/2.10/2.58元(原预计公司2018-19年归母净利润分别为176/199亿元,2020年为新增预测)。