华润双鹤:业绩超预期,看好公司未来成长空间

事件:公司公告2018 年一季报:公司实现收入21.38 亿元,同比增长39.90%;归母净利润3 亿元,同比增长27.94%;扣非净利润2.92亿元,同比增长26.84%。经营性活动现金流量净额3.86 亿元,同比增长27.6%。

    点评:

    业绩超预期,输液业务与非输液业务齐发力。分业务板块来看,输液板块实现收入7.58 亿元,同比增长44.4%,我们判断收入高增长主要与流感疫情爆发以及塑瓶等产品涨价有关,毛利率较往年同期提升12.09pp 至53.09%,包材结构持续优化与涨价带来输液板块的毛利率提升较为明显;非输液板块实现收入13.58 亿元,同比增长42.38%,毛利率提升8.59pp 至71.29%。总体上,非输液业务收入占比约64%,较17 年提升1 个百分点,公司主营业务的毛利率实现64.77%,同比增长9.78 个百分点。另外,公司的营销体系以自营为主,我们判断两票制对公司影响较小,收入端高增长更多来源于产品销量的增长和提价。

    专科业务延续高增长态势,慢病业务增速大幅提升。1)公司慢病业务实现收入8.08 亿元(+39.35%),相较于17 年14.2%的增速较提升明显,毛利率较往年同期提升3.04pp 至82.3%。根据PDB 数据显示,我们预计核心产品降0 号提价效应开始显现,实现10%左右增长;复穗悦和压氏达均实现较快增长,二者在新版医保目录中分别取消了限制报销适应症以及调入甲类目录,我们判断高增长与自去年9 月份开始大部分省市开始执行新医保目录有关;另外子公司双鹤利民的厄贝沙坦分散片和硝苯地平缓释片嫁接母公司较强的营销体系中后,也同样实现较快增长;去年公司匹伐他汀纳入新医保目录后叠加各省执行新标过程中产品实行全国最低价,导致去年收入增速低于销量增速,今年产品降价风险基本释放完毕,与此同时公司也在除北京之外的其他地区开启了代理商模式,我们预计今年有望实现快速增长。2)专科业务实现收入1.67 亿元,同比增长44.32%,维持高增长态势,毛利率提升10.23pp 至73.54%。根据PDB 数据,我们预计珂立苏实现20%以上增速,且在生产工艺改善后收率提高带来了毛利率较大提升,小儿氨基酸和腹膜透析液延续了17 年高增长态势。

    投资建议:买入-A 投资评级,6 个月目标价30 元。我们预计公司2018 年-2020 年的净利润分别为9.79 亿元、11.18 亿元、12.56 亿元,EPS 分别为1.13 元、1.29 元、1.44 元,对应当前股价的PE 分别为21X/19X/17X。考虑随着公司业务转型持续推进,盈利能力获得逐步 提升,公司有望步入新的发展阶段,给予买入-A 的投资评级,6 个月目标价为30 元,相当于2018 年26 倍动态市盈率。

    风险提示:特压0 号提价效果及输液业务调整不达预期,招标降价风险。